[IPO] 공모주분석 SK바이오팜 - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 02일 상장예정인 SK바이오팜에대한 주관적 평가에 관한 글입니다.

앞 3개의 글을 통해 분석한 내용을 요약하여 HYE88 Investment의 투자의견을 명시하였으며, 주관적인 판단이 들어가는 것을 감안하여 "기고형식"으로 소개하고자 합니다.

많은 도움이 되었으면 좋겠습니다.("바쁘신분은 맨 아래 종합투자의견"을 참고하시기 바랍니다.)

※ 투자의견은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

[사업적측면 의견]

SK바이오팜(이하 "당사")는 합성의약품을 개발 및 판매하는 기업으로 혁신신약인 세노바메이트, 솔리암페톨을 미국 및 유럽에 판매 중인 기업이다. 주요제품 세노바메이트의 경우 뇌전증(간질) 혁신신약으로 뇌전증에따른 부분발작 증상에 복용하는 혁신 신약이다.

세노바메이트의 강점은 복용시 뇌전증 환자의 부분발작이 높게소실된다는 사항이다.

이는 미국 FDA 임상 2상에서 확인된 결과로써, 기존치료제(UCB社의 Vimpat등)를 복용중에도 불구하고 부분발작이 일어나는 환자를 대상으로 임상 2상 시험에서 400mg를 복용하였을때 100% 완전소실비율이 높게 나타난 것은 기존치료제 대비 효능적인 측면에서 우수하다는 것을 반증한 것으로 판단된다.

또한 당사에서는 직접적인 언급하지 않았지만, 당사의 뇌전증 치료제 세노바메이트는 6개월이상 복용하였어도 특별한 부작용이 발생하지 않았으며, 경쟁제품 Vimpat은 1일 2회로 복용해야하지만 당사의 세노바메이트(제품명 XCOPRI)는 1일 1회의 복용만 하면 되기때문에 안전성과, 편의성이 특별히 뛰나다고 생각된다.

2020년 5월부터 당사의 세노바메이트는 미국에서 직접판매 중이며, 유럽의 경우 과거 5.3억달러에 기술이전한 Arevell社를 통해 현재 유럽의약청 EMA에 시판허가 중으로 NDA(시판허가)는 높은확률로 허가 됨으로 추가적인 마일스톤이 기대된다.

참고사항으로는 미국의 뇌전증 치료제 시장규모는 33억달러규모로 당사가 시장에 완전히 안착한다면 약 10억달러 한화로 1조원의 매출이 가능하다고 판단된다.

당사의 2번째 주요제품인 솔리암페톨은 기면증 및 폐쇄성 수면무호흡증으로인한 주간 과다 졸림증을 개선하는 치료제로 2019년 7월 미국시장에 출시하였으며, 2020년 1월 유럽의약품청 EMA로부터 판매허가를 획득한 혁신신약이다.

세노바이트와 같이 아시아 12개국을 제외한 글로벌 판권을 Jazz社에게 기술이전 한 상태며, 판매에따른 기술수수료(로얄티)가 기대된다.

또한 Jazz社의 기면증 치료제 Xyrem이 2023년 1월 특허가 만료되기때문에 Jazz社는 복제의약품 등으로인한 매출감소를 방어해야한다. 그런이유로 Jazz社는 당사의 솔리암페톨을 키울예정이며, 2025년 매출목표는 무려 5억달러로 추후 기술수수료가 기대되는 부분이다.

당사는 세노바메이트, 솔리암페톨 이외에 카리스바메이트(임상 1b/2상), 렐레노프라이드(임상2상), SKL13865(임상 1상), SKL20540(임상 1상), SK-PSY(임상 1상), SKL24741(임상 1상)을 진행중으로 당사의 파이프라인이다.

[기업분석측면 의견]

당사의 이번공모는 신주모집 13,313,250주, 구주매출 6,265,060주 총 19,578,310주를 공모하며, 4,793억원 ~ 6,523억원을 코스피시장 상장을 통해 자금을 조달하는 빅딜이다.

당사의 시가총액은 2조 8,193억원 ~ 3조 8,373억원으로 코스피200구성 종목 중 53위 ~ 73위의 시가총액 규모와 맞먹기때문에 KOSPI200에 특례편입이 기대된다.

또한 당사의 최대주주는 상장 후 지분율 75%를 보유한 SK이며, 유통가능 주식수는 20%로 수급현황은 괜찮은 편이다. HYE88 Investment는 유통가능주식비율이 더 감소할 것으로 판단되는데, 이는 기관 수요예측시 기관들은 더 많은 수량을 받기위해 자발적 보호예수를 신청할 가능성이 높기 때문이다. 즉 20%의 유통비율은 10%의 물량만이 상장 후 유통될 가능성이 높다고 판단되다.

재무상태의 경우 현재 당사는 -722억원의 자본총계를 보이고있으며 완전자본잠식 상태이다.

하지만 세노바메이트가 현재 판매 중으로, 추후 신약개발로인한 적자는 점차 세노바메이트 및 솔리암페톨의 판매로인해 개선될 것으로 기대되며, 또한 단기적으로는 기술이전을 한 Arvelle社에게 유럽 EMA 시판허가로 마일스톤이 예상되기 때문에 당사으 미래는 더욱 기대되는 바이다.

즉 현재 실적도 중요하지만, 당사의 미래의 실적 및 재무구조가 기대되기때문에 참여를 권고한다.

[공모가 산출의 관한 의견]

당사는 공모가산출을위해 피어그룹을 선정하고자 당사와 같이 뇌전증 치료제를 판매 및 개발 중인 UCB(벨기에), ACADIA(미국), ZOGENIX(미국), ICT(미국)을 피어그룹으로 지정하여 EV / Pipeline 멀티플을 통해 공모가 36,000원 ~ 49,000원을 산출 하였다.

경쟁사의 평균 EV / Pipeline 멀티플은 7.21배로 당사의 주요파이프라인(세노바메이트, 솔리암페톨, 카리스바메이트)의 가치 6,601억원을 대입하여 당사의 기업가치를 산출하였으며, 별도의 할인률 18.05% ~ 39.79%를 적용하여 공모가 36,000원 ~ 49,000원을 산출 하였다.

시장에서는 현재 당사의 적정가치를 5조원 ~ 6조원으로 추정하고 있으며, 이에따라 상승여력은 최대 113.9% ~ 최소 57.1%의 여력이 존재하여 공모가는 매력적이라고 판단한다.

[종합투자의견]

일단 결론적으로 말씀드리면 청약에 참여하는것을 추천드립니다.

SK바이오팜은 신약후보개발, 임상1상 ~ 3상 수행 및 승인, 판매까지 모두를 성공시킨 대한민국에서 찾아볼 수 없는 기업입니다.

바이오시밀러를 개발하고 판매 중인 셀트리온과비교하여도 더 우수한 기업임은 틀림없습니다.

이런점에서 당사는 바이오 의약품을 개발 중이거나 바이오시밀러 등과같은 국내기업과는 똑같은 선상에서 보면 안되며, 글로벌 대형 제약사와 같은 관점에서 보는 것이 중요하다고 판단됩니다.

또한 당사의 공모가는 현재 저렴한 편입니다. 과거 삼성바이오로직스 상장때 삼성바이오로직스는 너무높은 공모가 놀란이있었지만 SK바이오팜의 경우 모두가 저평가라고 판단하는 분위기입니다. 또한 증권사들은 적정기업가치를 5조 ~ 6조 정도를 형성하고 있어 상장 후 수익이 뒤따라올 가능성이 높다고 판단합니다.

수급또한 매우 매력적입니다. 당사의 유통비율은 20%로 기관투자자들의 자발적보호예수를 고려할 시 10%정도 상장 후 유통이 될 것으로 판단합니다. 수급에대한 한가지 우려가 되는 점은 SK의 보호예수가 끝날때 블록딜여부입니다. 너무 지분율이 많습니다.

마지막으로 현재 당사는 완전자본잠식 상태이나 이번공모로인한 자금조달로 자본잠식 상태는 벗어날 것으로 판단되며, 공모금 유입으로 후속 파이프라인 개발이 더 빨라진다는 것은 미래의 성장에있어서도 매우 매력적인 기업이라고 판단됩니다.

청약에 참여하시는 분들은 꼭 성공적인 투자가 되시기를 기원드립니다.

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