HYE88 Investment

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 13일 상장예정인 소마젠에대한 분석글입니다.

상장예정인 소마젠은 외국기업의 첫 기술특례상장입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 소마젠이 공모가산출하기위해 어떠한 방법을 사용했는지와 가치평가(밸류에이션), 그리고 리스크요인에대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

소마젠(이하 "당사")는 공모가 산출을 위해 코스닥 상장기업 나노엔텍과 나스닥 상장기업 Quidel(퀴델)을 피어그룹으로 지정해 당사가 예상한 2023년 추정순이익 231억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.

2023년 당사의 순이익 231억원에 연할인율 20%를 대입하여 2019년의 현재가치 111억원을 산출해 위 명시한 피어그룹의 평균 PER배수 34.72배를 적용한 뒤 별도의 할인율 21.88% ~ 42.71%를 적용하여 공모가 11,000원 ~ 15,000원을 산출하였습니다.

▣ 소마젠 공모가 산정내역 및 중요사항

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그런데, 여기서 공모가를 산출한 후의 중요한 특이사항이 있습니다.

당사는 이전글에서 말씀드린대로 코로나 19 진단서비스를 출시하기위해 상장을 지연했던 과거이력이 있습니다. 결론적으로 공모가가 지연 전 13,700원 ~ 18,000원대비 하락하여 긍정적이었습니다.

하지만, 여기서 더욱 긍정적인 요소가 발견됩니다.

당사는 지연을 했기때문에 공모가 산정시 피어그룹의 적용주가산출을 2020년 02월 19일 ~ 2020년 03월 31일까지의 주가를 바탕으로 산출했다는 것입니다.

아래의 그림은 피어그룹으로 지정한 나노엔텍과 Quidel(퀴델)의 공모가 산출시 적용한 주가와 현재주가를 나타낸 표입니다.

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공모가 산정을 위해 당사는 나노엔텍 4,539원, Quidel(퀴델) 84.44달러를 적용하였습니다. 하지만 현재 피어그룹 2개사의 주가는 각각 8,910원 200.5달러로 적용주가 대비 96.30%, 137.45%가 상승하였습니다.

즉 과거 적용주가를 대입하여 구한 적용 PER이 34.72배인 것을 감안할때, 현재주가를 통해 PER 78.14배를 적용하면 당사의 공모가는 더 비싸졌을 것으로 산출되기 때문에 현재 공모가는 상대적으로 매력적이라고 생각됩니다. 

▣ Valuation Table(소마젠, 나노엔텍의 실적의 단위는 천원 / Quidel(퀴델)의 실적 단위는 천USD)

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위 그림은 소마젠과 피어그룹을 비교하기위한 Valuation Table입니다.

PER은 당사의 순이익이 2022년까지 적자이기때문에 산출하지 않았으며, PSR과 PBR지표를 산정해봤습니다.

PSR의 경우 당사는 9.29배 ~ 12.67배를 나타내고 있습니다. 나노엔텍 9.07배대비 비싸다고 판단이되지만 Quidel대비 싼편입니다. 또한 PBR의 경우 6.79배 ~ 5.73배를 나타내고 있으며 이 또한 나노엔텍보다 비싸지만, Quidel보다 월등히 싼것으로 판단됩니다.

한가지 조금 마음에 걸렸던 것은 당사는 이번 공모시 2020년 1분기 실적을 제시하지 않았습니다. 좀더 정확한 밸류에이션을 하기위해 2020년 1분기 실적을 제시해줬으면 어땠을까 생각해보게 됩니다.

당사의 리스크요인은 미국법인이기 때문에 사업장 폐쇄리스크, 신규사업인 DTC의 직접적인 경쟁자 23andME로인한 진단키트 가격경쟁 가능성, 과거 인수한 uBiome의 특허권에대한 손상차손 가능성, 과거 당사의 최대주주 마크로젠의 前 엠지메드(現 캔서롭)의 감사의견 거절 전 매각으로인한 최대주주 리스크 등이 존재합니다.

하지만, 그보다 HYE88 Investment는 당사가 과거 발행한 전환사채에대해 부담감이 현재 존재한다고 판단됩니다.

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위그림은 당사가 발행한 전환사채의 내역입니다.

CB 투자자는 그림에서 볼 수있듯이 CPM, LLC입니다. 그리고 CPM, LLC는 미국내 투자법인으로 업무집행 조합원(GP)는 크레디언파트너스입니다. 또한 크레디언파트너스는 CPM, LLC의 지분 100%를 보유하고 있습니다.

현재 녹색음영은 미상환사채로 본래 발행금액의 500백만 달러가 전환되었습니다. 이렇게 상환된 전환사채는 마크로젠의 대표이사 서정선 및 임직원들에게 양도되었으며, 현재 주주구성에 해당 주식이 적용된 것으로 판단됩니다.

하지만 나머지 500백만 달러의 전환가액은 2.421달러로 한화로 적용시 약 2,900원입니다. 전환가능주식수는 2,065,262주로 전체주식수대비 12.24%의 물량출회로 희석가능이 있습니다.

특히 해당 전환사채는 상장 후 바로 전환이 가능하기때문에 이에 따른 오버행 가능성이 존재한다고 판단됩니다.

그리고, 전환사채 약정사항 CPM, LLC가 지정하는 1인을 당사의 임원으로 선정할 수 있는데 현재 파악되는 것은 크레디안파트너스의 대표 김연규가 기타상무이사로 당사의 임원으로 재직하고 있습니다.

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[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠(950200) - ① 사업내용 및 중요특이사항(모더나 등)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠(950200) - ② 기업분석(예상실적)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠 - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 13일 상장예정인 소마젠에대한 기업분석 글입니다.

상장예정인 소마젠은 외국기업의 첫 기술특례상장입니다.

이번글을 통해 살펴보가자하는 점은 소마젠의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표(예상실적 포함)에대해 살펴보아 투자자 혹은 투자예정분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

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소마젠(이하 "당사")는 미국 메릴랜드에 본사가있는 미국기업으로 CES, NGS, DTC, 마이크로바이옴의 유전체 분석서비스를 제공하는 기업입니다. 이전글에서 말씀드렷다시피, 현재 주요 매출원은 CES, NGS라는 기존사업이며, 신규사업은 DTC, 마이크로바이옴 진단키트 및 유전체분석사업을 진행 할 예정입니다.

당사는 외국기업이 국내에 상장하는 것이기때문에 KDR(Korean Depositary Receipt), 즉 주식예탁증서로 국내시장에 발행되는 특징을 갖고있습니다.

상장 후 주식수는 16,861,261주이며, 이번 공모는 100% 신주모집을 통해 4,200,000주를 신규발행하여 462억원 ~ 630억원을 조달하는 딜입니다.

공모 후 시가총액은 1,855억원 ~ 2,529억원이며, 공모가밴드는 11,000원 ~ 15,000원입니다.

※ 특이사항 중 하나는 당사는 본래 5월 상장예정이었습니다. 하지만, 이전글에서 말씀 드린 코로나19 진단서비스 출시를위해 공모일정을 연기한 바 있습니다. 그 당시 공모가는 13,700원 ~ 18,000원이었습니다. 하지만 현재 11,000원 ~ 15,000원으로 공모가가 하락된 이유는 본래 피어그룹으로 설정했던 씨젠이 주가급등으로 제외되었기 때문입니다.

결론적으로 현재 공모에 참가한 투자자입장에서는 조금은 유리한점이있다고 판단됩니다.

▣ 상장 후 주주구성

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위 그림는 당사의 상장 후 주주구성입니다.

특이사항 중 하나는 최대주주 마크로젠이라는 코스닥 상장법인이라는 것과 마크로젠의 최대주주 서정선이 당사의 지분의 62%를 보유하고 있다는 것입니다. 당사는 본래 사명은 Macrogen Corp.로 당사의 최대주주 마크로젠에서 스핀오프되어 설립된 법인이이며, 2019년 5월 현재 사명인 소마젠으로 변경하였습니다.

그리고 유통가능에 있는 심원식은 당사의 前 대표이사로 2006년 ~ 2014년까지 대표이사로 재직하였으며, 現대표이사는 김운봉으로 위 주주구성에는 표기가 안되있지만 당사의 주식 30,000주를 보유하고 있습니다.

다시 본론으로 돌아와서, 보호예수가 71.53%에 유통가능 물량이 28.47%를 나타내고 있는 것은 공모주 측면에서 긍정적으로 판단됩니다. 또한 보호예수의 기간이 모두 상장 후 1년이나되는 점은 긍정적입니다.

하지만, 위 보호예수에 있는 상장전 주주들은 제일 비싼 평단가가 $2.421입니다. 현재 한화로 계산시 2,900원가량이 나옵니다. 즉 상장 후 1년, 상장 후 3년의 보호예수를 했지만, 공모가가 11,000원 ~ 15,000원임을 감안시 보호예수를하여도 위험이적은 평균단가를 갖고있다는 결론이 나옵니다.

▣ 소마젠 요약재무제표(예상실적)

위 표는 당사의 요약재무제표와 당사가 제시한 2023년까지의 예상실적을 나타낸 그림입니다.(원화기준 / 단위 : 억원)

현재 당사는 -318억원의 결손으로 인해 자본총계가 -189억원의 완전자본잠식 상태입니다. 특히 2019년도는 당사의 기업가치 상승으로인한 발행되어있는 전환사채의 평가로인한 파생상품평가손실 -140억원과 높은 부채로인한 이자비용 -18억원이 발생하여 -229억원의 당기순손실이 발생하였습니다.

또한 녹색음영의 NGS부문의 매출은 2017년 216억원이였지만, 2019년은 152억원으로 매출하락이 진행되는 모습을 보이고 있습니다. 이는 당사의 주요고객이 정부, 대학교, 연구기관으로, 당사가 판매하는 서비스인 NGS에대한 국가예산이 감소된 것으로 기인됩니다.

(2018년 봄 이후 국가기관에서 주도하는 ALL OF US라는 대형 전장 유전체 분석 프로젝트에 국가 예산이 집중되었고 그로인해 유전체 분석관련 소규모 프로젝트는 감소)

★ 눈여겨봐야할 것은 당사의 예상실적이라고 판단됩니다.

당사는 위에서 말씀드린대로 완전자본잠식으로 이번공모 성공시 자본총계는 약 +400억원정도로 개선될 것이 기대됩니다. 하지만, 당사는 2021년까지 적자를 유지할 것으로 예상하고있습니다. 이는 당사의 신규사업인 DTC와 마이크로바이옴 사업의 마케팅비용증가로 인한 것으로 당사는 2022년에 되서야 흑자전환을 예상하고 있습니다.

당사의 예상매출부문 중 NGS부문은 위에서 말씀드린 것과 같이 예산삭감으로인한 매출감소가 보이고 있습니다. 2020년 예상매출액은 2019년 대비 50억이 증가한 208억원을 예측하였으나, HYE88 Investment 판단하에는 미국의 정책이 바뀌지 않는이상 해당매출을 시현하지 못할 것으로 판단됩니다.

하지만, 신규사업인 DTC와 마이크로바이옴은 기대하는바가 큽니다.

신규사업인 DTC의 경우 관련 2019년 미국시장의 시장규모는 5,418억원으로 연평균 22.5%가 성장중인 시장입니다. 당사는 예상실적을 추정하는데 있어 미국시장 규모대비 1%미만의 점유율을 보수적으로 산정하였습니다.

주관적인 판단이지만, 이전글인 사업내용에서 말씀드린대로 당사의 DTC는 아마존(판매 중), 월마트(2020년 상반기), TARGET(2020년 하반기), CVS(2020년 하반기)에 판매 및 판매예정으로 1%미만으로 산정한 점유율이 소폭이라도 증가될 가능성이 있다고 판단됩니다.

마이크로바이옴 또한 당사는 보수적인 시장점유율을 통해 매출을 측정한 것으로 판단되며, 중요한 사항은 당사가 마이크로바이옴 사업을 하기위해 인수한 uBiome입니다.

이전글인 사업내용에서 말씀드렷다시피 uBiome은 과거 경영진의 불법행위로 파산을 한 기업의 특허를 당사가 인수한 것입니다. 특히 2018년 uBiome의 실적은 매출액 1,206억원 영업이익 296억원의 기업이었으며, 당사가 CLIA인증, CAP인증을 잘만 복원한다면 추정실적 이상의 실적을 달성 할 수도 있다고 판단합니다.

글을 마치며, 제일중요한사항은 마케팅 성공여부라고 판단됩니다. 당사의 마케팅이 적절히 잘 먹히고 신규사업인 DTC와 마이크로마이옴이 미국시장에 잘 안착한다면 당사의 기업가치는 크게 증가될 것으로 추정하는바입니다.

[관련글]

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[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠 - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 13일 상장예정인 소마젠에대한 분석글입니다.

상장예정인 소마젠은 미국 메릴랜드에 본사를 두고있는 미국법인으로 이번 IPO는 외국기업의 첫 기술특례상장입니다. 주관사가 신한금융투자인데 옛날부터 보면 신한금융투자가 공모에있어서 다양한 시도를 많이하는 것 같습니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 소마젠이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 기업에투자함에 있어 중대한의사결정을 끼칠만한 특이사항에대해 소개하며 투자예정이신 투자자분들의 기업에대한 이해를 돕고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

소마젠(이하 "당사")는 DNA를 구성하는 염기들의 분석하여 염기서열들의 변동 및 특이사항 등을 분석하는 유전체 분석기업 기업입니다.

이런이유로 주요고객사는 미국의 국립보건원, 미국방성같은 정부 및 공공기관과 하버드대학교나 UCLA, 존스홉킨스대학교 같은 대학교 그외 각 연구소로 당사는 해당 고객사에게 분석 서비스를 판매하고 있습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

쉽게 당사의 사업에대해 다시 말씀드리자면, 당사의 분석장비와 연구원들의 유전체분석을 문서화해서 의뢰받은 각 고객사들에게 리서치 보고서를 제공하는 사업을 영위한다고 생각하시면 쉬우실 것 같습니다. 그리고 추가적으로 당사는 이러한 분석기술을 통해 진단키트 사업에 진출하여 관련 제품을 판매하고 있습니다.

당사의 현재 주요 매출원은 CES, NGS라는 기존사업이며, DTC, 마이크로바이옴의 신규사업을 진행하고 있습니다.

□ CES(Sanger Sequencing) 분석 : 유전체 분석방법 중 현재 널리쓰이는 Sanger방식으로 Sequencing(분석)하는 것을 말합니다. 해당방식은 나온지 꾀된 과거기술이기때문에 분석하는데 시간이 오래걸리지만 정확도가 높고 공인성이 높은 기술입니다.

□ NGS(Next Generation Sequencing) 분석 : 차세대 유전체 분석방법으로 유전체를 무수히 많은 조각으로 분해하여 조각을 읽어내는 분석방법입니다. 당사의 원천기술 LPS(Low Pass Sequencing)기술로 정확도는 높이고 비용을 낮추는 장점을 가진 사업 부문입니다.

□ DTC(Direct To Consumer) 분석 : 해석 그대로 유전체분석을 병원을 거치지않고 소비자에게 직접 판매하는 부문입니다. 진단키트를 판매한 뒤 당사에게 보내오면 유전체를 분석하여 비만이나 각종 질병위험(파킨슨, 알츠하이머 등의 유전질환분석기법 개발 중) 정보를 제공하는 신규사업이라고 생각하시면 될 것 같습니다.

□ 마이크로바이옴 : 마이크로바이옴이란 인간의 몸에 사는 미생물과 유전정보를 뜻합니다. 장내 미생물 유전체분석을 통해 장의유형이나, 장의 건강상태, 질병 등의 각종 정보를 제공하는 신규사업부문입니다.

※ 위 4개의 사업을 진행하는데 있어, 미국내에서는 CLIA인증과 CAP인증이 필수적입니다.

CLIA인증은 미국 보건복지부에서 유전체검사를 수행할 수있게하는 인증이며, CAP는 미국병리학회로써 병리학자들에게 교육을 제공하고 연구를 지원하는 미국 표준국의 승인을 받은 인증기관으로 병원 실험실에 대한 기준을 마련하기위해 CAP가 만든 인증입니다.

당사는 CLIA인증과 CAP인증 모두 보유하고 있으며, 이러한 인증으로인해 당사가영위하는 산업은 진입장벽이 존재한다고 판단됩니다.

※ DTC, 마이크로바이옴에관한 사항은 아래의 중대한의사결정을 끼칠만한 특이사항에서 다시한번 다루겠습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

▣ 코로나19 진단 서비스(COVID-19 LDT 서비스)

위 글에서 설명드린대로, 당사는 CLIA인증을 보유하고 있는 기업입니다. 그리고 이 CLIA인증으로 당사는 코로나감염여부를 확인할 수 있는 분석을 수행 할 수 있습니다.

2020년 5월 FDA로부터 코로나19 관련 테스트에 대한 긴급사용승인을 획득한 실험실은 24개이며, 당사 또한 CLIA인증이 보유하고있어 긴급사용승인을 신청하였습니다.

개인적인 판단 상 워낙 시급한 사항이기때문에 당사의 긴급사용승인을 승인해 줄 것으로 기대됩니다.

하지만, 당사는 소규모의 기업이기때문에 분석시설이 협소하여 기존사업을 유지하면서 코로나19 진단서비스를 통해 월 2.6억원의 추가매출 밖에 인식을 못하는 것은 아쉬운 부분입니다.

※ 당사는 현재 코로나19 치료제를 개발하고 있는 모더나와 오랜 관계를 유지하고 있으며, 당사의 분석기술을 제공하고 있다고 합니다. 현재 파악되는 것으로는 당사의 보고서에 모더나와 판매계약의 대한 사항으로 존재하고있으며, 당사는 2019년 05월 기존 Macrogen Corp.에서 소마젠으로 상호가 변경되었기 때문에 모더나와 관계는 마크로젠이 아니라 당사와 관계있는것으로 파악됩니다.

▣ 신규사업 DTC, 마이크로바이옴

□ (신규사업) DTC 분석부문

DTC분석 사업은 과거 각종규제로인해 사업진출이 어려웠었습니다. 하지만, 최근 FDA의 규제완화로 태동된 신규산업입니다.

당사의 소비자에게 유전체분석을 제공하는 DTC분석 사업은 현재 다이어트케어 상품인 "Gene & Gutbime"을 아마존에서 판매 중입니다. 또한 

월마트 온라인몰, TARGET 온라인몰, CVS 오프라인몰, WALGREES 오프라인몰에 입점이 예정되었습니다. 특히 월마트의 경우 월마트 측에서 먼저 입점 제안을 했다고 합니다.

현재 DTC사업은 유전체분석을 통해 비만 위험도, 요요 가능성 여부, 운동에 의한 체중감량 효과, 비만에 따른 우울감등에대한 진단키트 및 분석사업을 진행중이지만, 향후 질병예측, 특정약물 반응과 같은 유전체 분석 서비스를 제공할 예정입니다.

□ (신규사업) 마이크로바이옴 분석부문

마이크로바이옴 분석사업은 위에서 설명드린것과 같이 장내 미생물의 유전체분석을 통해 장의 유형, 장의 건강상태를 확인하는 사업부문입니다. 당사는 해당 사업을 확장시키기위해 uBiome라는 기업의 마이크로바이옴 특허를 2019년 12월 83억원에 인수하였습니다.

당사는 uBiome의 특허를 이용해 프로바이오틱스, 여드름 등 스킨케어, 대장암, 염증질환, 설사, HPV검사 등의 사업을 진행할 예정입니다. 또한 uBiome이 당사에게 인수 전 진행하고 있었던 L`Oreal, Nestle과의 파트너쉽으로 마이크로바이옴을 이용한 스킨케어, 프로바이오틱스 사업을 2022년 부터 출시한다는 전략을 갖고 있습니다.

※ 참고사항 : 과거 uBiome은 보험중복 청구로 인해 경영진에 대한 위법행위 조사 등의 사태로인해 2019년 하반기 파산을 신청하였습니다. 이에, 당사는 사업적 시너지를 확보하기위해 uBiome의 특허를 인수하게 되었습니다. 파산으로인해 uBiome는 앞서말씀드린 CLIA, CAP인증이 소멸되었으며, 현재 당사는 uBiome의 CLIA, CAP인증을 복원 중에 있습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

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[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠 - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 신도기연의 가치평가(밸류에이션)과 주관적으로 생각하는 리스크요인에대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이시분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")는 공모가 산출을 위해 미래컴퍼니, 동아엘텍, 힘스를 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 결산 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였습니다.

피어그룹들의 2019년 결산실적을 기반으로 계산한 평균 PER 12.35배와 당사의 2019년 결산 순이익 146억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.(별도 할인율 28.72% ~ 37.63%)

▣ Valuation Table

◈ produced by HYE88 Investment

위표는 당사와 피어그룹을 비교한 밸류에이션 테이블입니다.

특별히 눈의띄는 사항은 영업이익률입니다. 영업이익률은 2019년 결산기준이며, 피어그룹들이 4% ~ 10%의 영업이익률을 보인 반면, 당사는 무려 20%의 영업이익률을 보였습니다.

이런 수익성 하에 당사의 2019년 PER은 6.42배 ~ 7.33배를 보이고있습니다. 동아엘텍 6.26배를 제외한 미래컴퍼니와 힘스의 PER보다 정말 저렴하게 나타나고 있습니다.

이런 원인은 당사의 중국 고객사들의 투자확대로인한 매출 증대 및 수익성 증가가 주요 원인으로 판단됩니다.

PBR또한 당사는 1.63배 ~ 1.80배로 아웃라이어 동아엘텍을 제외하면 꾀 나쁘지않는 PBR을 보이고 있습니다. 

※ 결론적으로 말씀드리면 위 Valuation Table에서의 당사의 가치는 꾀 저렴한 편입니다.

하지만, 실적의 의문성이 있습니다. 아래 그림을 참고하면 당사의 1분기실적은 정말 볼품없습니다. 만약 당사의 2020년 결산실적이 2019년도만 나와준다는 확신이 있으면 당사는 정말 저렴한 가격에 상장하는 것이라고 판단해도 이상없을 것 같습니다.

그러나, 실적은 어떻게될지 모릅니다. 갑작스럽게 산업현황이 바뀐다면 당사의 가치는 지금 공모가 아래에 있는것이 정당화 될 것입니다. 이러한 리스크요인의 가능성은 다음단락에서 다루도록 하겠습니다.

◈ produced by HYE88 Investment

해당 단락을 말씀드리기전, 모든투자에는 위험이 따릅니다.

그리고 투자를 집행하는데 있어, 갖고있는 리스크와 얻을 수 있는 수익사이에 저울질을 하여 투자의사결정을 진행합니다.

HYE88 Investment가 이와같이 말씀드리고자 하는것은 리스크요인을 말씀드리는데 있어 너무 과하게 말씀을드려 판단력을 흐리게한다던지, 투자기회를 날릴 가능성도 존재하기 때문입니다.

모쪼록 해당 글을 참고하되 현명한 의사결정을 하시어 꼭 투자에 성공하셨으면 좋겠습니다.

▣ 신도기연 주요고객사 및 기술력

당사의 기술력은 앞서 사업내용에서 말씀드렷다시피 매우 뛰어납니다.

현재 스마트폰은 OLED의 적용비율이 상승하고 있어 당사가 생산하는 3D 합착기 장비는 오직 당사만 만들 수 있다는 강점을 갖고있기때문에 상당한 진입장벽이 존재하는 것도 사실입니다.

◈ produced by HYE88 Investment

위 그림은 당사의 경쟁업체 현황입니다. 당사의 주력제품인 곡면(3D) 합착기의 경우 국내에서는 당사만이 보유하고있는 기술입니다. 하지만, 현재 기술력차이는 있지만 찐투어, 씬싸리, 썬커다 등 중국 기업들이 당사의 주력제품인 곡면(3D) 합착기에대해 도전을 하고 있습니다.

그런데, 문제는 당사의 중국 매출액에 있습니다. 아래그림은 당사의 2019년 매출부문별로 정리한 표입니다.

당사의 매출 중 3D 합착기 등의 매출비중은 무려 83%입니다. 또한 판매국가의 비율은 중국이 93%로 매우 높은 비중을 갖고있습니다.

저번 글인 신도기업 기업분석글에서 HYE88 Investment는 당사의 2019년 실적성장의 원인을 BOE, CSOT, Tianma, Visionx 등 탑4의 디스플레이 패널업체들의 투자확대 때문이라고 말씀드렸습니다.

◈ 신도기연 매출 (좌 : 제품별 매출비중 / 우 : 국가별 매출 비중)

그러면 생각해 볼 수 있는 것은 "만약 중국기업들이 투자를 감소시키거나, 개발완료로인해 자국내 3D 합착기를 생산업체의 장비를 사용한다면, 어떻게 될까?"를 생각해 볼 수 있습니다.

만약 기술력 차이를 극복하거나, 중국정부의 자국내 장비사용 장려정책 등이 발생할때 당사는 속절없이 우량회사에서 적자기업으로 변할 것으로 판단됩니다.

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 기업분석 글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 신도기연의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표에대해 살펴보아 투자자 혹은 투자예정분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

◈ produced by HYE88 Investment

신도기연(이하 "당사")는 디스플레이 제조공정에 필요한 합착기(Laminator), 탈포기(Autoclave)를 판매하고 있으며, 당사의 합착기술을 응용해 수소 연료전지를 제조하는데 필요한 합착기(Vaccum Press)와 진공유리등을 판매 및 개발하고있는 기업입니다. 

주요고객사로는 중국 업체 BOE, CSOT, TIANMA, Visionox, LENS BIEL 등이 있으며, 국내 삼성디스플레이가 있습니다.

상장 후 주식수는 8,061,280주이며, 이번 공모는 100% 신주모집를 통해 1,300,000주를 신규발행하여 182억원 ~ 208억원을 조달하는 규모가 작은 딜입니다.

공모 후 시가총액은 1,129억원 ~ 1,290억원이며, 공모가밴드는 14,000원 ~ 16,000원입니다.

※ 위 그림 우측을 보시면 설립일이 2000년 08월 03일인데, 당사의 뛰어난 기술력은 약 20년의 업력으로인한 것으로 생각해봅니다.

▣ 상장 후 주주구성

위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수가 62.50%에 유통가능 물량이 37.50%를 나타내고 있으며, 과거 청약 및 수요예측을 진행한 공모주들에비해 유통가능 비율이 높은 편으로 그다지 긍적이지 않다고 판단됩니다.

특히 상장전 VC등 기관투자자들이 보유한 물량이 이번 상장으로 모두 유통이 가능하다는 것은 조금 부담이 된다고 판단됩니다.

이론가는 현물출자 등으로 조금 노이즈가 있지만, 2017년 7월 최대주주의 처 및 특수관계자 안병선, 박준현, 김진이가 보유하고 있던 당사의 現자회사 오토클레이브테크(주)의 관련내용을 보니, 이들의 이론가는 10,646원 정도로 계산되며, 공모가 대비 평균단가가 아래있다는 것은 조금 불편한 사항이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 요약재무제표

위 표는 당사의 요약재무제표 나타낸 그림입니다.

당사는 특별한 계절성이 없습니다. 오히려 당사는 납품사에 투자에따라 실적이 변동하는 특징을 갖고 있습니다. 위 그림의 2018년도 노랑음영부문은 앞서 말씀드린것과 같이 중국의 디스플레이 지원정책 축소로인한 중국 주요고객사들의 투자감소와 맞물려 삼성디스플레이의 수주 물량 감소로 2017년도와 비교해 역성장을 하였습니다.

이후 2019년 중국 BOE, Tianma, CSOT, Visionx 등 중국의 탑4 디스플레이 패널 업체들의 투자 확대로 당사는 매출액 848억 영업이익 169억원 순이익 147억원의 턴어라운드를 보였습니다.

하지만 현재 2020년 1분기 기준 매출액 82억원 영업이익 0.9억원 순이익 36억원이라는 정말 볼품없는 실적을 보여주고 있으나, 당사측에서는 2019년보다 더 성장할 것으로 예상하고 있습니다. (그 이유는 중국의 공격적인 OLED투자로인한 것이라고 합니다. )

앞으로의 당사가 속해있는 산업이 어떠한 방향으로 흘러갈지모르는 불확실성이 존재하지만 당사는 현재 159억원의 수주잔고를 보유 중하고있어, 추가적인 수주가 발생하지 않을시 주관적인 판단으로는 다시한번 역성장 가능성이 존재할 것이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 수주잔고현황(단위 : 억원)

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 신도기연이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 성장동력의대한 설명을 소개하며 투자예정이신 투자자분들의 기업에대한 이해를 돕고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")은 주로 디스플레이 제조용 장비를 판매하는 기업으로, 최근 당사의 디스플레이 제조용 장비기술을 활용하여, 수소연료전지 제조장비 등의 사업을 확장하고 있는 기업입니다.

당사는 특히 합착기(Laminator) 및 탈포기(Autoclave) 등 디스플레이 제조공정 중 후공정에 쓰이는 장비를 판매하고 있습니다.

 * 합착기란? 디스플레이 패널에 커버글라스, 필름, 편광판, 터치센서 등을 부착하는 기능을 수행하는 장비

 * 탈포기란? 기판에 필름 혹은 터치스크린패널이 부착된 패널을 열과 압력을 이용하여 기포(Bubble) 및 먼지를 제거하고 접착력를 향상시키는 장비

당사의 합착기의 경우 경쟁사의 합착기에비해 월등한 경쟁력을 갖고 있습니다.

타 경쟁사와의 비교하여 비교우위에있는 사항은 기술력의 차이이며, 다이아프램부착방식과 실리콘 패드 합착기술이라는 기술력을 보유하고 있습니다.

 * 다이아프램기술 : 합착시키고자 하는 제품의 모든 면적에 동일한 압력을 고르게 전달하게 할 수 있는 기술이며, 기포 및 크랙 발생에 따른 불량을 방지하고 수율이       아주 높은 특징을 갖고있음.

 * 실리콘 패드 합착기술 : 합착시 Flexible OLED 전면에 고른 압력을 전달하여 높은 수율과 크랙을 방지 할 수 있는 당사만의 대표기술로 각도에 구애받지 않고 합착       가능하게 하는 강점을 갖고 있음.

특히 타사의 합착기의 경우 합착시 모터와 실린더의 힘으로만 부착하여 모든 면적이 고르게 힘이 전달되지 않는 단점이있지만, 당사는 모터, 실린더, 그리고 당사의 기술인 다이아프램을 모두 사용함에 따라 압력에 취약한 Flexible OLED 디스플레이 패널 합착을 완벽에 가깝게 수행한다는 특징이 있습니다.

※ 당사의 합착기 장비는 기술적인 면에서 뛰어나다고 판단됩니다. 합착기의 종류는 평면(2D) , 곡면(3D) 합착기가 존재하며 특히 곡면(3D)합착기는 Flexible OLED를 생산할 때 쓰이는 장비로 현재 OLED산업이 Foldable, Bendable로 발전하는데 있어 적합한 장비이며, 또한 당사의 곡면 3D합착기는 당사가 세계최초로 개발한 장비로 기술적인 측면에서 진입장벽을 형성하고있는 제품입니다.

◈ 신도기연 합착기 기술력의관한 설명 (좌 : 다이아프램부착 / 우 합착기 예시  , 그림 : 신도기연 IR BOOK)

당사는 현재 주요사업영역인 디스플레이 합착기, 탈포기 기술을 응용하여 수소 연료전지를 만드는 공정 중 합착이 필요한 장비를 판매 중에 있으며, 에너지 절감을 위한 진공유리 제조 공정 장비 기술을 개발 중에 있습니다.

▣ 수소 연료전지 장비

수소연료전지 란 쉽게 말씀드리자면, 수소차 등에 적용되는 연료전지라고 보시면 쉬우실 것 같습니다. 기술적으로 들어가면 막전극접합체, 스택 등을 이해해야합니다. 글의 특성 상 이러한점은 생략하도록 하고, 당사가 현재 판매 중인 제품은 수소연료전지의 중요부품인 막전극접함체(MEA)를 진공과 열을 이용해 합착하는 장비를 판매하고 있습니다.

현재 국내 H사 해외 G사 이렇게 고객사를 확보했습니다. 아마도 H사는 현대계열로 추정되며, 해외는 제너럴모터스 정도로 추정됩니다.

당사의 수소연료장비 명은 Vaccum Press이며, 아래의 그림은 납품 이력입니다.

◈ produced by HYE88 Investment

특히 국내 H사는 아직 Pilot 장비를 납품했지만 해외 G사의 경우 2020년 1월부터 양산장비를 공급하고 있습니다.

▣ 진공유리 제조 공정 장비

현재 전세계적으로 에너지 소비량 증가로인한 에너지저감 정책이 계획 및 시행이 진행 되고 있습니다. 국내 또한 제로에너지건물 국가 로드맵처럼 정책이 나오고 있으며, 2020년부터 단계적 의무화를 통해 에너지저감을 이루려고 하고 있습니다.

진공유리란 단열유리의 한 종류입니다. 쉽게 말씀드리자면 단열유리는 유리 2개가 겹쳐있는 것이며, 진공유리는 2개가 겹쳐있는 유리 중간에 진공상태를 유지시킨 유리로 단열성과 방음성이 뛰어나다는 특징을 갖고 있습니다.

이렇게 진공유리는 2개의 유리가 진공상태로 붙어야되기때문에 당사의 합착기술을 이용하여 진공유리를 제조하는 장비를 개발하고 있으며, 단열성 및 방음성이 뛰어난 특징이 있기때문에 현재 추세인 에너지저감 정책에서 수혜를 입을 것으로 판단됩니다.

◈ 신도기연 (그림 : 신도기연 IR BOOK)

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 위더스제약의 가치평가(밸류에이션)과 HYE88 Investment가 우려하는 리스크요인 중 하나에대해 주관적인 생각을 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정 혹은 투자예정이신분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

위더스제약(이하 "당사")은 공모가 산출을 위해 경동제약, 휴메딕스, 비씨월드제약, 고려제약을 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였습니다.

피어그룹들의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일을 기반으로 계산한 평균 PER 22.17배와 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익 87억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.(별도 할인율은 26.0% ~ 35.3%)

▣ Valuation Table

위 표는 당사와 피어그룹을 비교한 밸류에이션 테이블입니다.

적용실적은 피어그룹은 12월 결산법인으로 2019년 결산실적을 적용하였으며, 위더스제약의 경우 HYE88 Investment가 추정한 FY2020실적을 이용하여 밸류에이션을 진행하였습니다.

PER의 경우 당사는 14.05배 ~ 16.07배를 나타냈습니다. 경동제약 11.80배와 비교하여는 높은 밸류를 형성하고 있으나, 타 피어그룹과 비교하여 싸게 형성되어있다는 것은 꾀 긍정적인 요인이라고 판단됩니다.

하지만, PBR의 경우 1.71배 ~ 1.90배로 4개의 피어그룹과 비슷한 모습을 보이고 있습니다. HYE88 Investment의 주관적인 평가는 피어그룹과 비교할때, PBR지표를 이용하는 것이 PER지표보다 좋을 수도 있겠다라고 판단합니다.

그 이유는 당사는 제네릭 의약품 제약회사입니다. 즉 경쟁강도가 매우 높은편이기때문에 성장성이 안보입니다. 당사 또한 과거부터 성장성은 하지만 큰폭으로 성장을 하지 못하는 상황으로 이미 레드오션에 진입한 산업이라고 판단되기 때문에 PBR지표가 당사를 볼 때, 적정하지 않을까 판단해 봅니다.

결론적으로 밸류에이션을 진행해봤을때, 당사의 공모가는 매력이 없다는 것입니다.

[최근 5개년 법률 또는 제규정 위반사항]

위 표는 당사가 최근 5년 동안 법률 또는 제규정 위반사항에대한 것을 정리한 것입니다.

아무리 제니릭의약품이더라도 사람의 생명을 다루는 사업이기때문에 약사법은 강력합니다. 이를 반증하듯 최근 메디톡스를 보면 사람에게 해가 조금이라도 가면 바로 제재가 들어가는 산업내에 당사는 위치되어있습니다.

현재 당사의 법률 또는 제규정 위반사항은 짧은기간의 판매업무정지의 처벌을 받고있지만, 이렇게 자주 받는다면 추후 당사가 더큰 법률위반을 할 가능성이 있겠다라고 판단됩니다.

물론, 아무도 모르는일지만 이러한 사항들까지 염두해 놓고 투자를 하는 것이 중요하다고 판단됩니다.

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