HYE88 Investment

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 13일 상장예정인 소마젠에대한 분석글입니다.

상장예정인 소마젠은 미국 메릴랜드에 본사를 두고있는 미국법인으로 이번 IPO는 외국기업의 첫 기술특례상장입니다. 주관사가 신한금융투자인데 옛날부터 보면 신한금융투자가 공모에있어서 다양한 시도를 많이하는 것 같습니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 소마젠이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 기업에투자함에 있어 중대한의사결정을 끼칠만한 특이사항에대해 소개하며 투자예정이신 투자자분들의 기업에대한 이해를 돕고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

소마젠(이하 "당사")는 DNA를 구성하는 염기들의 분석하여 염기서열들의 변동 및 특이사항 등을 분석하는 유전체 분석기업 기업입니다.

이런이유로 주요고객사는 미국의 국립보건원, 미국방성같은 정부 및 공공기관과 하버드대학교나 UCLA, 존스홉킨스대학교 같은 대학교 그외 각 연구소로 당사는 해당 고객사에게 분석 서비스를 판매하고 있습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

쉽게 당사의 사업에대해 다시 말씀드리자면, 당사의 분석장비와 연구원들의 유전체분석을 문서화해서 의뢰받은 각 고객사들에게 리서치 보고서를 제공하는 사업을 영위한다고 생각하시면 쉬우실 것 같습니다. 그리고 추가적으로 당사는 이러한 분석기술을 통해 진단키트 사업에 진출하여 관련 제품을 판매하고 있습니다.

당사의 현재 주요 매출원은 CES, NGS라는 기존사업이며, DTC, 마이크로바이옴의 신규사업을 진행하고 있습니다.

□ CES(Sanger Sequencing) 분석 : 유전체 분석방법 중 현재 널리쓰이는 Sanger방식으로 Sequencing(분석)하는 것을 말합니다. 해당방식은 나온지 꾀된 과거기술이기때문에 분석하는데 시간이 오래걸리지만 정확도가 높고 공인성이 높은 기술입니다.

□ NGS(Next Generation Sequencing) 분석 : 차세대 유전체 분석방법으로 유전체를 무수히 많은 조각으로 분해하여 조각을 읽어내는 분석방법입니다. 당사의 원천기술 LPS(Low Pass Sequencing)기술로 정확도는 높이고 비용을 낮추는 장점을 가진 사업 부문입니다.

□ DTC(Direct To Consumer) 분석 : 해석 그대로 유전체분석을 병원을 거치지않고 소비자에게 직접 판매하는 부문입니다. 진단키트를 판매한 뒤 당사에게 보내오면 유전체를 분석하여 비만이나 각종 질병위험(파킨슨, 알츠하이머 등의 유전질환분석기법 개발 중) 정보를 제공하는 신규사업이라고 생각하시면 될 것 같습니다.

□ 마이크로바이옴 : 마이크로바이옴이란 인간의 몸에 사는 미생물과 유전정보를 뜻합니다. 장내 미생물 유전체분석을 통해 장의유형이나, 장의 건강상태, 질병 등의 각종 정보를 제공하는 신규사업부문입니다.

※ 위 4개의 사업을 진행하는데 있어, 미국내에서는 CLIA인증과 CAP인증이 필수적입니다.

CLIA인증은 미국 보건복지부에서 유전체검사를 수행할 수있게하는 인증이며, CAP는 미국병리학회로써 병리학자들에게 교육을 제공하고 연구를 지원하는 미국 표준국의 승인을 받은 인증기관으로 병원 실험실에 대한 기준을 마련하기위해 CAP가 만든 인증입니다.

당사는 CLIA인증과 CAP인증 모두 보유하고 있으며, 이러한 인증으로인해 당사가영위하는 산업은 진입장벽이 존재한다고 판단됩니다.

※ DTC, 마이크로바이옴에관한 사항은 아래의 중대한의사결정을 끼칠만한 특이사항에서 다시한번 다루겠습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

▣ 코로나19 진단 서비스(COVID-19 LDT 서비스)

위 글에서 설명드린대로, 당사는 CLIA인증을 보유하고 있는 기업입니다. 그리고 이 CLIA인증으로 당사는 코로나감염여부를 확인할 수 있는 분석을 수행 할 수 있습니다.

2020년 5월 FDA로부터 코로나19 관련 테스트에 대한 긴급사용승인을 획득한 실험실은 24개이며, 당사 또한 CLIA인증이 보유하고있어 긴급사용승인을 신청하였습니다.

개인적인 판단 상 워낙 시급한 사항이기때문에 당사의 긴급사용승인을 승인해 줄 것으로 기대됩니다.

하지만, 당사는 소규모의 기업이기때문에 분석시설이 협소하여 기존사업을 유지하면서 코로나19 진단서비스를 통해 월 2.6억원의 추가매출 밖에 인식을 못하는 것은 아쉬운 부분입니다.

※ 당사는 현재 코로나19 치료제를 개발하고 있는 모더나와 오랜 관계를 유지하고 있으며, 당사의 분석기술을 제공하고 있다고 합니다. 현재 파악되는 것으로는 당사의 보고서에 모더나와 판매계약의 대한 사항으로 존재하고있으며, 당사는 2019년 05월 기존 Macrogen Corp.에서 소마젠으로 상호가 변경되었기 때문에 모더나와 관계는 마크로젠이 아니라 당사와 관계있는것으로 파악됩니다.

▣ 신규사업 DTC, 마이크로바이옴

□ (신규사업) DTC 분석부문

DTC분석 사업은 과거 각종규제로인해 사업진출이 어려웠었습니다. 하지만, 최근 FDA의 규제완화로 태동된 신규산업입니다.

당사의 소비자에게 유전체분석을 제공하는 DTC분석 사업은 현재 다이어트케어 상품인 "Gene & Gutbime"을 아마존에서 판매 중입니다. 또한 

월마트 온라인몰, TARGET 온라인몰, CVS 오프라인몰, WALGREES 오프라인몰에 입점이 예정되었습니다. 특히 월마트의 경우 월마트 측에서 먼저 입점 제안을 했다고 합니다.

현재 DTC사업은 유전체분석을 통해 비만 위험도, 요요 가능성 여부, 운동에 의한 체중감량 효과, 비만에 따른 우울감등에대한 진단키트 및 분석사업을 진행중이지만, 향후 질병예측, 특정약물 반응과 같은 유전체 분석 서비스를 제공할 예정입니다.

□ (신규사업) 마이크로바이옴 분석부문

마이크로바이옴 분석사업은 위에서 설명드린것과 같이 장내 미생물의 유전체분석을 통해 장의 유형, 장의 건강상태를 확인하는 사업부문입니다. 당사는 해당 사업을 확장시키기위해 uBiome라는 기업의 마이크로바이옴 특허를 2019년 12월 83억원에 인수하였습니다.

당사는 uBiome의 특허를 이용해 프로바이오틱스, 여드름 등 스킨케어, 대장암, 염증질환, 설사, HPV검사 등의 사업을 진행할 예정입니다. 또한 uBiome이 당사에게 인수 전 진행하고 있었던 L`Oreal, Nestle과의 파트너쉽으로 마이크로바이옴을 이용한 스킨케어, 프로바이오틱스 사업을 2022년 부터 출시한다는 전략을 갖고 있습니다.

※ 참고사항 : 과거 uBiome은 보험중복 청구로 인해 경영진에 대한 위법행위 조사 등의 사태로인해 2019년 하반기 파산을 신청하였습니다. 이에, 당사는 사업적 시너지를 확보하기위해 uBiome의 특허를 인수하게 되었습니다. 파산으로인해 uBiome는 앞서말씀드린 CLIA, CAP인증이 소멸되었으며, 현재 당사는 uBiome의 CLIA, CAP인증을 복원 중에 있습니다.

◈ 소마젠 (그림 : 소마젠 IR BOOK)

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠(950200) - ② 기업분석(예상실적)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠(950200) - ③ 가치평가 및 리스크요인(전환사채)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 소마젠 - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연의 주관적 평가에 관한 글입니다.

앞 3개의 글을 통해 분석한 내용을 요약하며 HYE88 Investment의 투자의견을 명시하였으며, 주관적인 판단이 들어가는 것을 감안하여 "기고형식"으로 소개하고자 합니다.

많은 도움이 되었으면 좋겠습니다.

※ 투자의견은 주관적인 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")는 디스플레이 제조용 장비를 판매하는 기업으로 합착기(Laminator), 탈포기(Autoclave), 수소연료전지 제조장비(합착기), 진공유리 제조장비(합착기)를 판매 및 개발하는 기업이다.

당사의 업력은 20년정도로 긴 업력으로 월등한 기술력을 보유있다고 판단된다. 특히 하이라이트는 당사의 다이아프램부착방식과 실리콘 패드 합착기술로 타 경쟁사의 합착기에비해 디스플레이 제품의 모든 면적에 동일한 압력과 수율을 높일 수 있는 강점을 갖고있다.

특히 Flexible OLED에 적용되는 당사의 곡면 3D 합착기는 국내에서는 오직 당사만 제조할 수 있다는 강점을 갖고있으며, 중국 경쟁사가 존재하나 기술력측면에서 매우 앞선것으로 판단된다.

당사의 주요고객은 국내 삼성디스플레이와 중국 탑 4 디스플레이 기업이며 BOE, Tianma, CSOT, Visionx 등이 있다.

사업적인측면의 관건은 당사의 주요제품인 3D 합착기의 견조한 실적하에 신규사업인 수소연로전지 제조장비, 진공유리 제조장비가 얼마나 잘 침투하여 제2의 성장을 이룰 수 있을까가 가장 중요하다고 판단된다.

당사는 이번상장으로 100% 신주모집을 통해 130만주를 발행하여 182억원 ~ 208억원을 조달한다.

공모가는 14,000원 ~ 16,000원이며 공모 후 시가총액은 1,129억원 ~ 1,290억원으로 코스닥 시장에 상장한다.

상장 후 보호예수는 62.50%고 유통가능물량은 37.50%로 그리 좋지 못한 구성이다. 또한 상장전 VC등 기관투자자들의 보유 물량이 출회된다는 것은 부담요인이다.

마지막으로 당사의 2020년 1분기 실적은 매출액 82억원 영업이익 0.9억원 순이익 36억원이라는 정말 볼품없는 실적을 보여주었다.

당사의 IR BOOK을 참고시 당사는 2019년에비해 소폭 성장할 것으로 보여준다. 현재 수주잔고가 159억원이라는 것을 감안할때, 당사가 제시한 실적을 보여주기위해서는 추가수주 등이 더 필요할 것이다.

결론적으로 추가수주를 보여줘야한다.

당사는 공모가 산출을 위해 미래컴퍼니, 동아엘텍, 힘스를 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 결산 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였다.

피어그룹의 평균 PER은 12.35배이며, 당사의 2019년 순이익은 146억원으로 별도할인율 28.72% ~ 37.63%를 적용하여 공모가 14,000원 ~ 16,000원을 도출하였다.

밸류에이션을 진행해볼시, 당사의 2019년 PER은 6.42배 ~ 7.33배로 동아엘텍 6.26배에비해 타 피어그룹 16배 정도보다 월등이 저렴한 편이다.

또한 당사의 PBR은 1.63배 ~ 1.80배로 이또한 동아엘텍을 제외하고 타 피어그룹보다 저렴한 편이다.

하지만, 2019년 결산실적은 저렴하나, 당사의 1분기 실적이 마음에 걸린다.

2020년 1분기 결산실적은 매출액 82억원 영업이익 0.9억원 순이익 36억원으로 정말 볼품없는 실적이다.

또하 당사의 매출이 너무 한부문에만 집중되어있다는 것도 매우 큰 리스크라고 판단된다.

당사의 매출별 비중을 보면 곡면 3D 합착기의 매출이 83%이며, 국가별 매출은 중국향 매출이 93%로 만약 이부문에서 전방산업의 투자지연 및 감소가 일어날 시 당사는 우량기업에서 적자기업으로 변동될 가능성이 크다고 판단한다.

신도기연의 분석을 들어갈때, 느낀것은 뻔할꺼라는 생각이 들었습니다.

기술력은 상장하는 기업들이 말하듯이 좋고, OLED장비이여 실적 또한 정말 괜찮습니다.

그렇기 때문에 막상 분석을 하려다보면 좋은것 보다 나쁜것이 보이는 것 같습니다.

개인적인 판단으로는 당사는 쌉니다.

밸류에이션도 괜찮고 쌉니다. 하지만 수급은 그리 좋아보이지 않다는게 단점일 것 같습니다.

결론적으로 말씀드리자면, 당사는 앞으로를 봐야됩니다. 앞으로 중국의 OLED투자가 지속될 것인가, 당사의 경쟁사는 어떻게 되고 있는가, 실적은 2019년 대비 성장할 것인가가 중요할 것으로 판단됩니다.

특히 2020년 실적이 가장 중요합니다. 저조한 1분기 실적을 보여줬고 비교할만한 2019년 1분기 실적을 보여주지않았기 때문에 비교가능성이 너무 떨어집니다. 신도기연측에서 2019년 실적을 제시해줬다면 불확실성이 조금은 사라지지 않았을까 싶습니다.

(특히 이런점이 부정적인데, 2019년 1분기 실적을 너무 철저히 감췄다라는 생각을 해보게됩니다. 트랙킹을 할 수 없습니다.)

현시점을 대비해보자면, 청약에 참가하는 것도 나쁘지 않을 수도 있습니다. 하지만 조건은 모두가 보시겠지만 당사의 청약 전날 상장되는 젠큐릭스가 급등한다면 공모시장이 좋다는것을 반증하오니, 해당사항보고 청약 일부를 하시는 것도 괜찮을 것 같습니다.

참고로 전 참여 안하려고합니다.

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ① 사업내용(기술력 좋은 합착기업)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ② 기업분석

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ③ 가치평가 및 리스크요인

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 신도기연의 가치평가(밸류에이션)과 주관적으로 생각하는 리스크요인에대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이시분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")는 공모가 산출을 위해 미래컴퍼니, 동아엘텍, 힘스를 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 결산 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였습니다.

피어그룹들의 2019년 결산실적을 기반으로 계산한 평균 PER 12.35배와 당사의 2019년 결산 순이익 146억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.(별도 할인율 28.72% ~ 37.63%)

▣ Valuation Table

◈ produced by HYE88 Investment

위표는 당사와 피어그룹을 비교한 밸류에이션 테이블입니다.

특별히 눈의띄는 사항은 영업이익률입니다. 영업이익률은 2019년 결산기준이며, 피어그룹들이 4% ~ 10%의 영업이익률을 보인 반면, 당사는 무려 20%의 영업이익률을 보였습니다.

이런 수익성 하에 당사의 2019년 PER은 6.42배 ~ 7.33배를 보이고있습니다. 동아엘텍 6.26배를 제외한 미래컴퍼니와 힘스의 PER보다 정말 저렴하게 나타나고 있습니다.

이런 원인은 당사의 중국 고객사들의 투자확대로인한 매출 증대 및 수익성 증가가 주요 원인으로 판단됩니다.

PBR또한 당사는 1.63배 ~ 1.80배로 아웃라이어 동아엘텍을 제외하면 꾀 나쁘지않는 PBR을 보이고 있습니다. 

※ 결론적으로 말씀드리면 위 Valuation Table에서의 당사의 가치는 꾀 저렴한 편입니다.

하지만, 실적의 의문성이 있습니다. 아래 그림을 참고하면 당사의 1분기실적은 정말 볼품없습니다. 만약 당사의 2020년 결산실적이 2019년도만 나와준다는 확신이 있으면 당사는 정말 저렴한 가격에 상장하는 것이라고 판단해도 이상없을 것 같습니다.

그러나, 실적은 어떻게될지 모릅니다. 갑작스럽게 산업현황이 바뀐다면 당사의 가치는 지금 공모가 아래에 있는것이 정당화 될 것입니다. 이러한 리스크요인의 가능성은 다음단락에서 다루도록 하겠습니다.

◈ produced by HYE88 Investment

해당 단락을 말씀드리기전, 모든투자에는 위험이 따릅니다.

그리고 투자를 집행하는데 있어, 갖고있는 리스크와 얻을 수 있는 수익사이에 저울질을 하여 투자의사결정을 진행합니다.

HYE88 Investment가 이와같이 말씀드리고자 하는것은 리스크요인을 말씀드리는데 있어 너무 과하게 말씀을드려 판단력을 흐리게한다던지, 투자기회를 날릴 가능성도 존재하기 때문입니다.

모쪼록 해당 글을 참고하되 현명한 의사결정을 하시어 꼭 투자에 성공하셨으면 좋겠습니다.

▣ 신도기연 주요고객사 및 기술력

당사의 기술력은 앞서 사업내용에서 말씀드렷다시피 매우 뛰어납니다.

현재 스마트폰은 OLED의 적용비율이 상승하고 있어 당사가 생산하는 3D 합착기 장비는 오직 당사만 만들 수 있다는 강점을 갖고있기때문에 상당한 진입장벽이 존재하는 것도 사실입니다.

◈ produced by HYE88 Investment

위 그림은 당사의 경쟁업체 현황입니다. 당사의 주력제품인 곡면(3D) 합착기의 경우 국내에서는 당사만이 보유하고있는 기술입니다. 하지만, 현재 기술력차이는 있지만 찐투어, 씬싸리, 썬커다 등 중국 기업들이 당사의 주력제품인 곡면(3D) 합착기에대해 도전을 하고 있습니다.

그런데, 문제는 당사의 중국 매출액에 있습니다. 아래그림은 당사의 2019년 매출부문별로 정리한 표입니다.

당사의 매출 중 3D 합착기 등의 매출비중은 무려 83%입니다. 또한 판매국가의 비율은 중국이 93%로 매우 높은 비중을 갖고있습니다.

저번 글인 신도기업 기업분석글에서 HYE88 Investment는 당사의 2019년 실적성장의 원인을 BOE, CSOT, Tianma, Visionx 등 탑4의 디스플레이 패널업체들의 투자확대 때문이라고 말씀드렸습니다.

◈ 신도기연 매출 (좌 : 제품별 매출비중 / 우 : 국가별 매출 비중)

그러면 생각해 볼 수 있는 것은 "만약 중국기업들이 투자를 감소시키거나, 개발완료로인해 자국내 3D 합착기를 생산업체의 장비를 사용한다면, 어떻게 될까?"를 생각해 볼 수 있습니다.

만약 기술력 차이를 극복하거나, 중국정부의 자국내 장비사용 장려정책 등이 발생할때 당사는 속절없이 우량회사에서 적자기업으로 변할 것으로 판단됩니다.

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ① 사업내용(기술력 좋은 합착기업)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ② 기업분석

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 기업분석 글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 신도기연의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표에대해 살펴보아 투자자 혹은 투자예정분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

◈ produced by HYE88 Investment

신도기연(이하 "당사")는 디스플레이 제조공정에 필요한 합착기(Laminator), 탈포기(Autoclave)를 판매하고 있으며, 당사의 합착기술을 응용해 수소 연료전지를 제조하는데 필요한 합착기(Vaccum Press)와 진공유리등을 판매 및 개발하고있는 기업입니다. 

주요고객사로는 중국 업체 BOE, CSOT, TIANMA, Visionox, LENS BIEL 등이 있으며, 국내 삼성디스플레이가 있습니다.

상장 후 주식수는 8,061,280주이며, 이번 공모는 100% 신주모집를 통해 1,300,000주를 신규발행하여 182억원 ~ 208억원을 조달하는 규모가 작은 딜입니다.

공모 후 시가총액은 1,129억원 ~ 1,290억원이며, 공모가밴드는 14,000원 ~ 16,000원입니다.

※ 위 그림 우측을 보시면 설립일이 2000년 08월 03일인데, 당사의 뛰어난 기술력은 약 20년의 업력으로인한 것으로 생각해봅니다.

▣ 상장 후 주주구성

위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수가 62.50%에 유통가능 물량이 37.50%를 나타내고 있으며, 과거 청약 및 수요예측을 진행한 공모주들에비해 유통가능 비율이 높은 편으로 그다지 긍적이지 않다고 판단됩니다.

특히 상장전 VC등 기관투자자들이 보유한 물량이 이번 상장으로 모두 유통이 가능하다는 것은 조금 부담이 된다고 판단됩니다.

이론가는 현물출자 등으로 조금 노이즈가 있지만, 2017년 7월 최대주주의 처 및 특수관계자 안병선, 박준현, 김진이가 보유하고 있던 당사의 現자회사 오토클레이브테크(주)의 관련내용을 보니, 이들의 이론가는 10,646원 정도로 계산되며, 공모가 대비 평균단가가 아래있다는 것은 조금 불편한 사항이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 요약재무제표

위 표는 당사의 요약재무제표 나타낸 그림입니다.

당사는 특별한 계절성이 없습니다. 오히려 당사는 납품사에 투자에따라 실적이 변동하는 특징을 갖고 있습니다. 위 그림의 2018년도 노랑음영부문은 앞서 말씀드린것과 같이 중국의 디스플레이 지원정책 축소로인한 중국 주요고객사들의 투자감소와 맞물려 삼성디스플레이의 수주 물량 감소로 2017년도와 비교해 역성장을 하였습니다.

이후 2019년 중국 BOE, Tianma, CSOT, Visionx 등 중국의 탑4 디스플레이 패널 업체들의 투자 확대로 당사는 매출액 848억 영업이익 169억원 순이익 147억원의 턴어라운드를 보였습니다.

하지만 현재 2020년 1분기 기준 매출액 82억원 영업이익 0.9억원 순이익 36억원이라는 정말 볼품없는 실적을 보여주고 있으나, 당사측에서는 2019년보다 더 성장할 것으로 예상하고 있습니다. (그 이유는 중국의 공격적인 OLED투자로인한 것이라고 합니다. )

앞으로의 당사가 속해있는 산업이 어떠한 방향으로 흘러갈지모르는 불확실성이 존재하지만 당사는 현재 159억원의 수주잔고를 보유 중하고있어, 추가적인 수주가 발생하지 않을시 주관적인 판단으로는 다시한번 역성장 가능성이 존재할 것이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 수주잔고현황(단위 : 억원)

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ① 사업내용(기술력 좋은 합착기업)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ③ 가치평가 및 리스크요인

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 신도기연이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 성장동력의대한 설명을 소개하며 투자예정이신 투자자분들의 기업에대한 이해를 돕고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")은 주로 디스플레이 제조용 장비를 판매하는 기업으로, 최근 당사의 디스플레이 제조용 장비기술을 활용하여, 수소연료전지 제조장비 등의 사업을 확장하고 있는 기업입니다.

당사는 특히 합착기(Laminator) 및 탈포기(Autoclave) 등 디스플레이 제조공정 중 후공정에 쓰이는 장비를 판매하고 있습니다.

 * 합착기란? 디스플레이 패널에 커버글라스, 필름, 편광판, 터치센서 등을 부착하는 기능을 수행하는 장비

 * 탈포기란? 기판에 필름 혹은 터치스크린패널이 부착된 패널을 열과 압력을 이용하여 기포(Bubble) 및 먼지를 제거하고 접착력를 향상시키는 장비

당사의 합착기의 경우 경쟁사의 합착기에비해 월등한 경쟁력을 갖고 있습니다.

타 경쟁사와의 비교하여 비교우위에있는 사항은 기술력의 차이이며, 다이아프램부착방식과 실리콘 패드 합착기술이라는 기술력을 보유하고 있습니다.

 * 다이아프램기술 : 합착시키고자 하는 제품의 모든 면적에 동일한 압력을 고르게 전달하게 할 수 있는 기술이며, 기포 및 크랙 발생에 따른 불량을 방지하고 수율이       아주 높은 특징을 갖고있음.

 * 실리콘 패드 합착기술 : 합착시 Flexible OLED 전면에 고른 압력을 전달하여 높은 수율과 크랙을 방지 할 수 있는 당사만의 대표기술로 각도에 구애받지 않고 합착       가능하게 하는 강점을 갖고 있음.

특히 타사의 합착기의 경우 합착시 모터와 실린더의 힘으로만 부착하여 모든 면적이 고르게 힘이 전달되지 않는 단점이있지만, 당사는 모터, 실린더, 그리고 당사의 기술인 다이아프램을 모두 사용함에 따라 압력에 취약한 Flexible OLED 디스플레이 패널 합착을 완벽에 가깝게 수행한다는 특징이 있습니다.

※ 당사의 합착기 장비는 기술적인 면에서 뛰어나다고 판단됩니다. 합착기의 종류는 평면(2D) , 곡면(3D) 합착기가 존재하며 특히 곡면(3D)합착기는 Flexible OLED를 생산할 때 쓰이는 장비로 현재 OLED산업이 Foldable, Bendable로 발전하는데 있어 적합한 장비이며, 또한 당사의 곡면 3D합착기는 당사가 세계최초로 개발한 장비로 기술적인 측면에서 진입장벽을 형성하고있는 제품입니다.

◈ 신도기연 합착기 기술력의관한 설명 (좌 : 다이아프램부착 / 우 합착기 예시  , 그림 : 신도기연 IR BOOK)

당사는 현재 주요사업영역인 디스플레이 합착기, 탈포기 기술을 응용하여 수소 연료전지를 만드는 공정 중 합착이 필요한 장비를 판매 중에 있으며, 에너지 절감을 위한 진공유리 제조 공정 장비 기술을 개발 중에 있습니다.

▣ 수소 연료전지 장비

수소연료전지 란 쉽게 말씀드리자면, 수소차 등에 적용되는 연료전지라고 보시면 쉬우실 것 같습니다. 기술적으로 들어가면 막전극접합체, 스택 등을 이해해야합니다. 글의 특성 상 이러한점은 생략하도록 하고, 당사가 현재 판매 중인 제품은 수소연료전지의 중요부품인 막전극접함체(MEA)를 진공과 열을 이용해 합착하는 장비를 판매하고 있습니다.

현재 국내 H사 해외 G사 이렇게 고객사를 확보했습니다. 아마도 H사는 현대계열로 추정되며, 해외는 제너럴모터스 정도로 추정됩니다.

당사의 수소연료장비 명은 Vaccum Press이며, 아래의 그림은 납품 이력입니다.

◈ produced by HYE88 Investment

특히 국내 H사는 아직 Pilot 장비를 납품했지만 해외 G사의 경우 2020년 1월부터 양산장비를 공급하고 있습니다.

▣ 진공유리 제조 공정 장비

현재 전세계적으로 에너지 소비량 증가로인한 에너지저감 정책이 계획 및 시행이 진행 되고 있습니다. 국내 또한 제로에너지건물 국가 로드맵처럼 정책이 나오고 있으며, 2020년부터 단계적 의무화를 통해 에너지저감을 이루려고 하고 있습니다.

진공유리란 단열유리의 한 종류입니다. 쉽게 말씀드리자면 단열유리는 유리 2개가 겹쳐있는 것이며, 진공유리는 2개가 겹쳐있는 유리 중간에 진공상태를 유지시킨 유리로 단열성과 방음성이 뛰어나다는 특징을 갖고 있습니다.

이렇게 진공유리는 2개의 유리가 진공상태로 붙어야되기때문에 당사의 합착기술을 이용하여 진공유리를 제조하는 장비를 개발하고 있으며, 단열성 및 방음성이 뛰어난 특징이 있기때문에 현재 추세인 에너지저감 정책에서 수혜를 입을 것으로 판단됩니다.

◈ 신도기연 (그림 : 신도기연 IR BOOK)

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 주관적 평가에 관한 글입니다.

앞 3개의 글을 통해 분석한 내용을 요약하며 HYE88 Investment의 투자의견을 명시하였으며, 주관적인 판단이 들어가는 것을 감안하여 "기고형식"으로 소개하고자합니다.

많은 도움이 되었으면 좋겠습니다.

※ 투자의견은 주관적인 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

[사업적측면 의견]

위더스제약(이하 "당사")는 순환기용제(고혈압치료제 등), 근골격용제(관절염치료제 등), 중추신경용제(치매치료제 등)과같은 전문 제너릭의약품과 별도의 생산시설을 이용한 CMO사업을 영위중인 중소 제약사이다.

특히 당사가 판매하는 제너릭의약품은 주로 노인용 의약품이며, 최근 노인인구 증가 등에 맞물려 점진적인 성장이 기대된다.

또한 당사가 CMO사업을 영위할 수 있게 하는 생산시설은 타 제약사와 차이점인 한편 강점이라고 판단하며, 이 부문 또한 점진적인 성장이 기대된다.

또한 당사는 2020년 07월 시행예정인 "제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"에서 타 제약사 보다 안전할 전망이다.

"제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"이란 제너릭 의약품이 너무 부문별한 난잡해 지는 것을 방지하기위한 제도로 종전과 같이 오리지널약품대비 53.55%의 약가를 보전하기 위해서는 약의 효능이 오리지널 약품과 같은지에대한 "생동성시험"을 의약품을 생산 중인 제약사가 직접 수행해야하며, 국가에서 지정하는 원료로 의약품을 생산해야한다.

당사는 국가에서 지정하는 원료를 사용하여 의약품을 생산하고 있으며, 현재 판매 중인 의약품들의 73%는 생동성 시험을 완료 했기 때문에 "제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"에서 비교적 자유로울 것으로 전망한다.

또한 당사는 몇 안되는 생동성시험을 직접 수행할 수 있는 중소형 제약사이기 때문에 타 경쟁기업이 약가인하로 고통받을 때 이에대한 수혜를 입을 전망이기 때문에 긍정적이라고 판단된다.

[기업분석측면 의견]

당사는 13,900원 ~ 15,900원의 공모가 밴드에 상장을 할 예정이며, 이에 따른 시가총액은 1,222억원 ~ 1,398억원이다.

보호예수와 유통비율은 각각 78.61%, 21.39%로 공모주 특성상 긍정적인 편이다.

하지만, HYE88 Investment는 위의 장점 보다 우려하는 점이 더 크게 받아들여진다.

일단, 공모금을 조달하고자 신주만을 발행하여 상장을 하는 것이 아니고, 구주매출 605,585주(37.8%)가 출회된다는 것으로 이 중 431,985주는 최대주주 및 대표이사인 성대영의 물량으로 부정적인 측면이 강하다고 판단된다.

(이에, 성대영 대표는 상장 후 60억원 ~ 68억원을 챙길 것으로 판단된다.)

그리고 1개월 후 오버행 이슈가 우려된다.

상장 후 보호예수지만, 상장 전 당사의 주식을 보유하는 VC등 기관투자자의 21.4% 1,885,475주는 1개월 후부터 매도할 수 있다. 또한 VC들의 평균 매입가는 주당 200원이기 때문에 주가를 고려하지 않고 보호예수가 풀리는 한달 후 막무가내로 주가를 하락시킬 것으로 판단된다.

현재 당사는 매출액 382억원 영업이익 67억원 순이익 53억원을 나타내고 있다. 영업이익률은 17%수준으로 과거 평균적으로 20%이상이었던 이익률은 낮아지고 있다. 이는 연구개발비와 인건비의 증가로인한 것으로 점점 수익성이 악화된다는 것은 부정적일 수 밖에없다.

[밸류에이션측면 의견]

당사는 공모가 산출을 위해 경동제약, 휴메딕스, 비씨월드제약, 고려제약을 피어그룹으로 지정하여 13,900원 ~ 15,900원의 공모가를 산출했다.

밸류에션시 당사의 PER은 14.05배 ~ 16.07배로 경동제약 11.80배를 제외한 약 20배를 보이고있는 타 피어그룹보다 저렴한 편이다.

하지만, PBR은 1.71배 ~ 1.90배로 경동제약 1.25배보다 비싸며, 타 3개의 피어그룹과 비슷한 밸류를 보이고 있다.

즉 PBR밸류로 볼 때는 현재가 적정가 정도로 판단할 수 있다.

주관적인 생각으로는 당사는 PER보다는 PBR을 보는 것이 맞을 수도있다고 판단한다. 그 이유는 제너릭시장은 경쟁이시한 레드오션시장이며, 성장성이 높게 보이지 않기 때문이다.

추가적으로 당사는 최근 5개년 동안 법률위반 사항이 있으며, 생명을 다루는 산업이기때문에 법이 중요하고 판단하기때문에 이러한 레퍼런스를 갖고있는 것은 투자위험요소라고 판단된다.

[종합투자 의견]

HYE88 Investment의 위더스제약에대한 투자의견은 "HOLD" 내지 "SELL"정도 일 것으로 판단됩니다.

공모주특성 및 수급으로인해 상장 후 오를 가능성도 있습니다. 하지만, 그 가능성으로인한 수익보다 아래의 불확실성으로인한 주가하락으로인한 손해가 더 클 것이라고 판단하기 때문에 "HOLD" 내지 "SELL"의견을 드립니다.

1) 구주주의 매출입니다. 특히 당사의 최대주주 및 대표이사 성대영의 보유 주식을 매출했다는 것이 부정적입니다.

2) 1개월 후 VC등 기관투자자들의 오버행으로 주가하락 가능성이 높기 때문에 너무 불확실성이 큽니다.

3) 밸류에이션 매력도의 하락입니다.

4) 성장성의 의문입니다. 폭발적으로 성장하는 것이아닌, 점진적인 성장이기때문에 매력이 없습니다.

5) 마지막으로 이번 상장하는 이유가 생산설비 확충인데, 주관적인 판단으로는 관련비용으로인해 당사의 장점인 수익성이 하락할 가능성이 높다고 판단됩니다.

6) 법률위반사항이 제일 마음에 걸립니다. 이런 레퍼런스가 있다면 추후 더큰 법률위반사항으로 주가에 부정적일 수 밖에 없다고 판단합니다.

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 위더스제약의 가치평가(밸류에이션)과 HYE88 Investment가 우려하는 리스크요인 중 하나에대해 주관적인 생각을 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정 혹은 투자예정이신분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

위더스제약(이하 "당사")은 공모가 산출을 위해 경동제약, 휴메딕스, 비씨월드제약, 고려제약을 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였습니다.

피어그룹들의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일을 기반으로 계산한 평균 PER 22.17배와 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익 87억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.(별도 할인율은 26.0% ~ 35.3%)

▣ Valuation Table

위 표는 당사와 피어그룹을 비교한 밸류에이션 테이블입니다.

적용실적은 피어그룹은 12월 결산법인으로 2019년 결산실적을 적용하였으며, 위더스제약의 경우 HYE88 Investment가 추정한 FY2020실적을 이용하여 밸류에이션을 진행하였습니다.

PER의 경우 당사는 14.05배 ~ 16.07배를 나타냈습니다. 경동제약 11.80배와 비교하여는 높은 밸류를 형성하고 있으나, 타 피어그룹과 비교하여 싸게 형성되어있다는 것은 꾀 긍정적인 요인이라고 판단됩니다.

하지만, PBR의 경우 1.71배 ~ 1.90배로 4개의 피어그룹과 비슷한 모습을 보이고 있습니다. HYE88 Investment의 주관적인 평가는 피어그룹과 비교할때, PBR지표를 이용하는 것이 PER지표보다 좋을 수도 있겠다라고 판단합니다.

그 이유는 당사는 제네릭 의약품 제약회사입니다. 즉 경쟁강도가 매우 높은편이기때문에 성장성이 안보입니다. 당사 또한 과거부터 성장성은 하지만 큰폭으로 성장을 하지 못하는 상황으로 이미 레드오션에 진입한 산업이라고 판단되기 때문에 PBR지표가 당사를 볼 때, 적정하지 않을까 판단해 봅니다.

결론적으로 밸류에이션을 진행해봤을때, 당사의 공모가는 매력이 없다는 것입니다.

[최근 5개년 법률 또는 제규정 위반사항]

위 표는 당사가 최근 5년 동안 법률 또는 제규정 위반사항에대한 것을 정리한 것입니다.

아무리 제니릭의약품이더라도 사람의 생명을 다루는 사업이기때문에 약사법은 강력합니다. 이를 반증하듯 최근 메디톡스를 보면 사람에게 해가 조금이라도 가면 바로 제재가 들어가는 산업내에 당사는 위치되어있습니다.

현재 당사의 법률 또는 제규정 위반사항은 짧은기간의 판매업무정지의 처벌을 받고있지만, 이렇게 자주 받는다면 추후 당사가 더큰 법률위반을 할 가능성이 있겠다라고 판단됩니다.

물론, 아무도 모르는일지만 이러한 사항들까지 염두해 놓고 투자를 하는 것이 중요하다고 판단됩니다.

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