HYE88 Investment

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 기업분석 글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 신도기연의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표에대해 살펴보아 투자자 혹은 투자예정분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

◈ produced by HYE88 Investment

신도기연(이하 "당사")는 디스플레이 제조공정에 필요한 합착기(Laminator), 탈포기(Autoclave)를 판매하고 있으며, 당사의 합착기술을 응용해 수소 연료전지를 제조하는데 필요한 합착기(Vaccum Press)와 진공유리등을 판매 및 개발하고있는 기업입니다. 

주요고객사로는 중국 업체 BOE, CSOT, TIANMA, Visionox, LENS BIEL 등이 있으며, 국내 삼성디스플레이가 있습니다.

상장 후 주식수는 8,061,280주이며, 이번 공모는 100% 신주모집를 통해 1,300,000주를 신규발행하여 182억원 ~ 208억원을 조달하는 규모가 작은 딜입니다.

공모 후 시가총액은 1,129억원 ~ 1,290억원이며, 공모가밴드는 14,000원 ~ 16,000원입니다.

※ 위 그림 우측을 보시면 설립일이 2000년 08월 03일인데, 당사의 뛰어난 기술력은 약 20년의 업력으로인한 것으로 생각해봅니다.

▣ 상장 후 주주구성

위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수가 62.50%에 유통가능 물량이 37.50%를 나타내고 있으며, 과거 청약 및 수요예측을 진행한 공모주들에비해 유통가능 비율이 높은 편으로 그다지 긍적이지 않다고 판단됩니다.

특히 상장전 VC등 기관투자자들이 보유한 물량이 이번 상장으로 모두 유통이 가능하다는 것은 조금 부담이 된다고 판단됩니다.

이론가는 현물출자 등으로 조금 노이즈가 있지만, 2017년 7월 최대주주의 처 및 특수관계자 안병선, 박준현, 김진이가 보유하고 있던 당사의 現자회사 오토클레이브테크(주)의 관련내용을 보니, 이들의 이론가는 10,646원 정도로 계산되며, 공모가 대비 평균단가가 아래있다는 것은 조금 불편한 사항이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 요약재무제표

위 표는 당사의 요약재무제표 나타낸 그림입니다.

당사는 특별한 계절성이 없습니다. 오히려 당사는 납품사에 투자에따라 실적이 변동하는 특징을 갖고 있습니다. 위 그림의 2018년도 노랑음영부문은 앞서 말씀드린것과 같이 중국의 디스플레이 지원정책 축소로인한 중국 주요고객사들의 투자감소와 맞물려 삼성디스플레이의 수주 물량 감소로 2017년도와 비교해 역성장을 하였습니다.

이후 2019년 중국 BOE, Tianma, CSOT, Visionx 등 중국의 탑4 디스플레이 패널 업체들의 투자 확대로 당사는 매출액 848억 영업이익 169억원 순이익 147억원의 턴어라운드를 보였습니다.

하지만 현재 2020년 1분기 기준 매출액 82억원 영업이익 0.9억원 순이익 36억원이라는 정말 볼품없는 실적을 보여주고 있으나, 당사측에서는 2019년보다 더 성장할 것으로 예상하고 있습니다. (그 이유는 중국의 공격적인 OLED투자로인한 것이라고 합니다. )

앞으로의 당사가 속해있는 산업이 어떠한 방향으로 흘러갈지모르는 불확실성이 존재하지만 당사는 현재 159억원의 수주잔고를 보유 중하고있어, 추가적인 수주가 발생하지 않을시 주관적인 판단으로는 다시한번 역성장 가능성이 존재할 것이라고 판단됩니다.

▣ 신도기연 수주잔고현황(단위 : 억원)

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 06일 상장예정인 신도기연에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 신도기연이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 성장동력의대한 설명을 소개하며 투자예정이신 투자자분들의 기업에대한 이해를 돕고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

신도기연(이하 "당사")은 주로 디스플레이 제조용 장비를 판매하는 기업으로, 최근 당사의 디스플레이 제조용 장비기술을 활용하여, 수소연료전지 제조장비 등의 사업을 확장하고 있는 기업입니다.

당사는 특히 합착기(Laminator) 및 탈포기(Autoclave) 등 디스플레이 제조공정 중 후공정에 쓰이는 장비를 판매하고 있습니다.

 * 합착기란? 디스플레이 패널에 커버글라스, 필름, 편광판, 터치센서 등을 부착하는 기능을 수행하는 장비

 * 탈포기란? 기판에 필름 혹은 터치스크린패널이 부착된 패널을 열과 압력을 이용하여 기포(Bubble) 및 먼지를 제거하고 접착력를 향상시키는 장비

당사의 합착기의 경우 경쟁사의 합착기에비해 월등한 경쟁력을 갖고 있습니다.

타 경쟁사와의 비교하여 비교우위에있는 사항은 기술력의 차이이며, 다이아프램부착방식과 실리콘 패드 합착기술이라는 기술력을 보유하고 있습니다.

 * 다이아프램기술 : 합착시키고자 하는 제품의 모든 면적에 동일한 압력을 고르게 전달하게 할 수 있는 기술이며, 기포 및 크랙 발생에 따른 불량을 방지하고 수율이       아주 높은 특징을 갖고있음.

 * 실리콘 패드 합착기술 : 합착시 Flexible OLED 전면에 고른 압력을 전달하여 높은 수율과 크랙을 방지 할 수 있는 당사만의 대표기술로 각도에 구애받지 않고 합착       가능하게 하는 강점을 갖고 있음.

특히 타사의 합착기의 경우 합착시 모터와 실린더의 힘으로만 부착하여 모든 면적이 고르게 힘이 전달되지 않는 단점이있지만, 당사는 모터, 실린더, 그리고 당사의 기술인 다이아프램을 모두 사용함에 따라 압력에 취약한 Flexible OLED 디스플레이 패널 합착을 완벽에 가깝게 수행한다는 특징이 있습니다.

※ 당사의 합착기 장비는 기술적인 면에서 뛰어나다고 판단됩니다. 합착기의 종류는 평면(2D) , 곡면(3D) 합착기가 존재하며 특히 곡면(3D)합착기는 Flexible OLED를 생산할 때 쓰이는 장비로 현재 OLED산업이 Foldable, Bendable로 발전하는데 있어 적합한 장비이며, 또한 당사의 곡면 3D합착기는 당사가 세계최초로 개발한 장비로 기술적인 측면에서 진입장벽을 형성하고있는 제품입니다.

◈ 신도기연 합착기 기술력의관한 설명 (좌 : 다이아프램부착 / 우 합착기 예시  , 그림 : 신도기연 IR BOOK)

당사는 현재 주요사업영역인 디스플레이 합착기, 탈포기 기술을 응용하여 수소 연료전지를 만드는 공정 중 합착이 필요한 장비를 판매 중에 있으며, 에너지 절감을 위한 진공유리 제조 공정 장비 기술을 개발 중에 있습니다.

▣ 수소 연료전지 장비

수소연료전지 란 쉽게 말씀드리자면, 수소차 등에 적용되는 연료전지라고 보시면 쉬우실 것 같습니다. 기술적으로 들어가면 막전극접합체, 스택 등을 이해해야합니다. 글의 특성 상 이러한점은 생략하도록 하고, 당사가 현재 판매 중인 제품은 수소연료전지의 중요부품인 막전극접함체(MEA)를 진공과 열을 이용해 합착하는 장비를 판매하고 있습니다.

현재 국내 H사 해외 G사 이렇게 고객사를 확보했습니다. 아마도 H사는 현대계열로 추정되며, 해외는 제너럴모터스 정도로 추정됩니다.

당사의 수소연료장비 명은 Vaccum Press이며, 아래의 그림은 납품 이력입니다.

◈ produced by HYE88 Investment

특히 국내 H사는 아직 Pilot 장비를 납품했지만 해외 G사의 경우 2020년 1월부터 양산장비를 공급하고 있습니다.

▣ 진공유리 제조 공정 장비

현재 전세계적으로 에너지 소비량 증가로인한 에너지저감 정책이 계획 및 시행이 진행 되고 있습니다. 국내 또한 제로에너지건물 국가 로드맵처럼 정책이 나오고 있으며, 2020년부터 단계적 의무화를 통해 에너지저감을 이루려고 하고 있습니다.

진공유리란 단열유리의 한 종류입니다. 쉽게 말씀드리자면 단열유리는 유리 2개가 겹쳐있는 것이며, 진공유리는 2개가 겹쳐있는 유리 중간에 진공상태를 유지시킨 유리로 단열성과 방음성이 뛰어나다는 특징을 갖고 있습니다.

이렇게 진공유리는 2개의 유리가 진공상태로 붙어야되기때문에 당사의 합착기술을 이용하여 진공유리를 제조하는 장비를 개발하고 있으며, 단열성 및 방음성이 뛰어난 특징이 있기때문에 현재 추세인 에너지저감 정책에서 수혜를 입을 것으로 판단됩니다.

◈ 신도기연 (그림 : 신도기연 IR BOOK)

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ② 기업분석

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[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 신도기연(290520) - ④ 투자의견

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 주관적 평가에 관한 글입니다.

앞 3개의 글을 통해 분석한 내용을 요약하며 HYE88 Investment의 투자의견을 명시하였으며, 주관적인 판단이 들어가는 것을 감안하여 "기고형식"으로 소개하고자합니다.

많은 도움이 되었으면 좋겠습니다.

※ 투자의견은 주관적인 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

[사업적측면 의견]

위더스제약(이하 "당사")는 순환기용제(고혈압치료제 등), 근골격용제(관절염치료제 등), 중추신경용제(치매치료제 등)과같은 전문 제너릭의약품과 별도의 생산시설을 이용한 CMO사업을 영위중인 중소 제약사이다.

특히 당사가 판매하는 제너릭의약품은 주로 노인용 의약품이며, 최근 노인인구 증가 등에 맞물려 점진적인 성장이 기대된다.

또한 당사가 CMO사업을 영위할 수 있게 하는 생산시설은 타 제약사와 차이점인 한편 강점이라고 판단하며, 이 부문 또한 점진적인 성장이 기대된다.

또한 당사는 2020년 07월 시행예정인 "제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"에서 타 제약사 보다 안전할 전망이다.

"제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"이란 제너릭 의약품이 너무 부문별한 난잡해 지는 것을 방지하기위한 제도로 종전과 같이 오리지널약품대비 53.55%의 약가를 보전하기 위해서는 약의 효능이 오리지널 약품과 같은지에대한 "생동성시험"을 의약품을 생산 중인 제약사가 직접 수행해야하며, 국가에서 지정하는 원료로 의약품을 생산해야한다.

당사는 국가에서 지정하는 원료를 사용하여 의약품을 생산하고 있으며, 현재 판매 중인 의약품들의 73%는 생동성 시험을 완료 했기 때문에 "제너릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"에서 비교적 자유로울 것으로 전망한다.

또한 당사는 몇 안되는 생동성시험을 직접 수행할 수 있는 중소형 제약사이기 때문에 타 경쟁기업이 약가인하로 고통받을 때 이에대한 수혜를 입을 전망이기 때문에 긍정적이라고 판단된다.

[기업분석측면 의견]

당사는 13,900원 ~ 15,900원의 공모가 밴드에 상장을 할 예정이며, 이에 따른 시가총액은 1,222억원 ~ 1,398억원이다.

보호예수와 유통비율은 각각 78.61%, 21.39%로 공모주 특성상 긍정적인 편이다.

하지만, HYE88 Investment는 위의 장점 보다 우려하는 점이 더 크게 받아들여진다.

일단, 공모금을 조달하고자 신주만을 발행하여 상장을 하는 것이 아니고, 구주매출 605,585주(37.8%)가 출회된다는 것으로 이 중 431,985주는 최대주주 및 대표이사인 성대영의 물량으로 부정적인 측면이 강하다고 판단된다.

(이에, 성대영 대표는 상장 후 60억원 ~ 68억원을 챙길 것으로 판단된다.)

그리고 1개월 후 오버행 이슈가 우려된다.

상장 후 보호예수지만, 상장 전 당사의 주식을 보유하는 VC등 기관투자자의 21.4% 1,885,475주는 1개월 후부터 매도할 수 있다. 또한 VC들의 평균 매입가는 주당 200원이기 때문에 주가를 고려하지 않고 보호예수가 풀리는 한달 후 막무가내로 주가를 하락시킬 것으로 판단된다.

현재 당사는 매출액 382억원 영업이익 67억원 순이익 53억원을 나타내고 있다. 영업이익률은 17%수준으로 과거 평균적으로 20%이상이었던 이익률은 낮아지고 있다. 이는 연구개발비와 인건비의 증가로인한 것으로 점점 수익성이 악화된다는 것은 부정적일 수 밖에없다.

[밸류에이션측면 의견]

당사는 공모가 산출을 위해 경동제약, 휴메딕스, 비씨월드제약, 고려제약을 피어그룹으로 지정하여 13,900원 ~ 15,900원의 공모가를 산출했다.

밸류에션시 당사의 PER은 14.05배 ~ 16.07배로 경동제약 11.80배를 제외한 약 20배를 보이고있는 타 피어그룹보다 저렴한 편이다.

하지만, PBR은 1.71배 ~ 1.90배로 경동제약 1.25배보다 비싸며, 타 3개의 피어그룹과 비슷한 밸류를 보이고 있다.

즉 PBR밸류로 볼 때는 현재가 적정가 정도로 판단할 수 있다.

주관적인 생각으로는 당사는 PER보다는 PBR을 보는 것이 맞을 수도있다고 판단한다. 그 이유는 제너릭시장은 경쟁이시한 레드오션시장이며, 성장성이 높게 보이지 않기 때문이다.

추가적으로 당사는 최근 5개년 동안 법률위반 사항이 있으며, 생명을 다루는 산업이기때문에 법이 중요하고 판단하기때문에 이러한 레퍼런스를 갖고있는 것은 투자위험요소라고 판단된다.

[종합투자 의견]

HYE88 Investment의 위더스제약에대한 투자의견은 "HOLD" 내지 "SELL"정도 일 것으로 판단됩니다.

공모주특성 및 수급으로인해 상장 후 오를 가능성도 있습니다. 하지만, 그 가능성으로인한 수익보다 아래의 불확실성으로인한 주가하락으로인한 손해가 더 클 것이라고 판단하기 때문에 "HOLD" 내지 "SELL"의견을 드립니다.

1) 구주주의 매출입니다. 특히 당사의 최대주주 및 대표이사 성대영의 보유 주식을 매출했다는 것이 부정적입니다.

2) 1개월 후 VC등 기관투자자들의 오버행으로 주가하락 가능성이 높기 때문에 너무 불확실성이 큽니다.

3) 밸류에이션 매력도의 하락입니다.

4) 성장성의 의문입니다. 폭발적으로 성장하는 것이아닌, 점진적인 성장이기때문에 매력이 없습니다.

5) 마지막으로 이번 상장하는 이유가 생산설비 확충인데, 주관적인 판단으로는 관련비용으로인해 당사의 장점인 수익성이 하락할 가능성이 높다고 판단됩니다.

6) 법률위반사항이 제일 마음에 걸립니다. 이런 레퍼런스가 있다면 추후 더큰 법률위반사항으로 주가에 부정적일 수 밖에 없다고 판단합니다.

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ① 사업내용(제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편에대한 설명)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ② 기업분석(최대주주 물량이..)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스 제약(330350) - ③ 가치평가(Valuation) 및 리스크요인

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 위더스제약의 가치평가(밸류에이션)과 HYE88 Investment가 우려하는 리스크요인 중 하나에대해 주관적인 생각을 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정 혹은 투자예정이신분들의 의사결정과정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

위더스제약(이하 "당사")은 공모가 산출을 위해 경동제약, 휴메딕스, 비씨월드제약, 고려제약을 피어그룹으로 지정해 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익을 바탕으로 공모가를 산출하였습니다.

피어그룹들의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일을 기반으로 계산한 평균 PER 22.17배와 당사의 2019년 4월 1일 ~ 2020년 3월 31일의 순이익 87억원을 적용하여 공모가를 산출하였습니다.(별도 할인율은 26.0% ~ 35.3%)

▣ Valuation Table

위 표는 당사와 피어그룹을 비교한 밸류에이션 테이블입니다.

적용실적은 피어그룹은 12월 결산법인으로 2019년 결산실적을 적용하였으며, 위더스제약의 경우 HYE88 Investment가 추정한 FY2020실적을 이용하여 밸류에이션을 진행하였습니다.

PER의 경우 당사는 14.05배 ~ 16.07배를 나타냈습니다. 경동제약 11.80배와 비교하여는 높은 밸류를 형성하고 있으나, 타 피어그룹과 비교하여 싸게 형성되어있다는 것은 꾀 긍정적인 요인이라고 판단됩니다.

하지만, PBR의 경우 1.71배 ~ 1.90배로 4개의 피어그룹과 비슷한 모습을 보이고 있습니다. HYE88 Investment의 주관적인 평가는 피어그룹과 비교할때, PBR지표를 이용하는 것이 PER지표보다 좋을 수도 있겠다라고 판단합니다.

그 이유는 당사는 제네릭 의약품 제약회사입니다. 즉 경쟁강도가 매우 높은편이기때문에 성장성이 안보입니다. 당사 또한 과거부터 성장성은 하지만 큰폭으로 성장을 하지 못하는 상황으로 이미 레드오션에 진입한 산업이라고 판단되기 때문에 PBR지표가 당사를 볼 때, 적정하지 않을까 판단해 봅니다.

결론적으로 밸류에이션을 진행해봤을때, 당사의 공모가는 매력이 없다는 것입니다.

[최근 5개년 법률 또는 제규정 위반사항]

위 표는 당사가 최근 5년 동안 법률 또는 제규정 위반사항에대한 것을 정리한 것입니다.

아무리 제니릭의약품이더라도 사람의 생명을 다루는 사업이기때문에 약사법은 강력합니다. 이를 반증하듯 최근 메디톡스를 보면 사람에게 해가 조금이라도 가면 바로 제재가 들어가는 산업내에 당사는 위치되어있습니다.

현재 당사의 법률 또는 제규정 위반사항은 짧은기간의 판매업무정지의 처벌을 받고있지만, 이렇게 자주 받는다면 추후 당사가 더큰 법률위반을 할 가능성이 있겠다라고 판단됩니다.

물론, 아무도 모르는일지만 이러한 사항들까지 염두해 놓고 투자를 하는 것이 중요하다고 판단됩니다.

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[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ④ 투자의견 (HOLD or SELL)

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 기업분석 글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 위더스제약의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표에대해 살펴보아 투자자 혹은 투자예정분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

◈ produced by HYE88 Investment

위더스제약(이사 "당사")는 순환기용제(고혈압치료제 등), 근골격용제(관절염치료제 등), 중추신경용제(치매치료제 등) 등을 판매하는 제약사로 주로 제네릭 전문의약품을 판매하는 중소 제약회사입니다.

상장 후 주식수는 8,792,415주이며, 이번 공모는 신주모집 994,415주(62.2%), 구주매출 605,585주(37.8%) 총 1,600,000주를 통해 138억원 ~ 158억원을 조달하는 딜입니다.

HYE88 Investment의 개인적인 의견으로는 구주매출이 조금 부정적으로 인식이 됩니다. 구주매출은 605,585주 중 431,985주는 당사의 대표이사인 성대영의 물량이며 나머지 173,600주는 원익파트너스와 포스코기술투자 VC사의 물량으로, 특히 대표이사의 물량이 나왔다는 것은 그다지 희소식으로 인식이 안되기 때문입니다.(이로써 대표이사 성대영은 60억원 ~ 68억원을 상장 후 수취할 것으로 판단됩니다.)

또한 당사는 보통기업들의 액면가인 500원이아닌, 200원입니다.

즉 액면분할을 진행했다는 것을 암시하며 상장전 당사의 주식을 매입한 주주들의 이론주식매입평단가는 주당 200원으로 책정됩니다.

다시본론으로 돌아와서, 공모 후 시가총액은 1,222억원 ~ 1,398억원이며, 공모가밴드는 13,900원 ~ 15,900원입니다. 즉 상장전 구주주들은 정말 어마어마한 수익을 거뒀다는 것을 암시합니다.

※ 표에는 작성 하지않했지만, 당사는 6월 결산법인입니다. 이점은 아래의 요약재무제표에서 다시 다루겠습니다.

▣ 상장 후 주주구성

◈ produced by HYE88 Investment

위 그림은 당사의 상장 후 주주구성입니다.

제일 처음 눈에보이는 것은 유통가능 물량입니다. 보호예수비율이 78.6%이며, 유통가능 물량은 21.4%로 공모주 특성상 괜찮은 비율이라고 판단됩니다.

하지만, 주관적인 판단으로는 당사는 상장 후 주가상승할 가능성이 있다고 판단되나 향후 물량부담으로 하락할 것으로 판단됩니다.

가장 큰 이유는 위 그림의 회색음영(빨간글자)에서 볼 수 있듯 VC물량들이 상장 후 1개월 후 시장에서 매도가 가능하기 때문입니다.

무려 1,885,475(21.4%)주가 시장에 출회가능 할것으로, 앞서 말씀드린대로 위 상장전 투자자들은 주식매입 평균가가 200원이기때문에 장내에서 가격에 상관없이 주가를 무너뜨릴 가능성이 매우 높다고 판단됩니다.

▣ 위더스제약 요약재무제표

◈ produced by HYE88 Investment

위 표는 당사의 요약재무제표(2020년 예상실적 포함)을 나타낸 그림입니다.

기업개요에서 말씀드렸다시피, 당사는 6월 결산법인입니다. 그렇기때문에 현재 나타난 실적은 2020년 03월 31일까지의 세개분기의 실적이며, 현재 매출액 382억원 영업이익 67억원 당기순이익 53억원의 누적 실적을 나타내고 있습니다.

그리고 우측 노란음영에서 나타나듯이 당사의 FY 2020년 결산 예상실적은 매출액 536억원 영업이익 103억원 순이익 87억원을 예상합니다. 조금 HYE88 Investment가 높게 잡은 면도 있을 수도 있습니다. 왜냐하면 현재 실적인 FY2020년 3분기는 매출액 382억원 영업이익 67억원 당기순이익 53억원을 보이고 있으며 영업이익률은 17.63%로 과거 보다 상당히 떨어지는 모습을 보이기 때문입니다.

※ 주요이유는 연구개발비 5억원의 등장과 인건비 증가때문입니다.

HYE88 Investment는 전글 사업내용을 통해 당사는 2020년 07월 시행 예정인 "제네릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편"으로인해 수혜를 받을 것이라고 말씀드렸습니다. 하지만 수혜라는 의미는 1) 장기적인 의미이며 2) 다른 제약사는 약가인하 압박으로 도태되고 수익성이 나빠지는 것이고 당사는 현재를 유지하는 것이기에 수혜라는 의미로 제너릭의약품 시장의 상황이 부정적이지만 당사는 지금을 유지 가능하다는 의미입니다.

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ① 사업내용(제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편에대한 설명)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스 제약(330350) - ③ 가치평가(Valuation) 및 리스크요인

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ④ 투자의견 (HOLD or SELL)

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 03일 상장예정인 위더스제약에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 위더스제약이 어떠한 사업을 영위하고 있는지와 당사의 투자함에있어서 의사결정에 중대한 영향을 미칠만한 "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편"의 대한설명과 당사의 성장방향에대해 소개하며 투자예정이신 투자자분들에게 도움이 되고자 작성되었습니다.

※ 본 자료는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

위더스제약(이하 "당사")는 의사의 처방이 필수적인 전문의약품을 판매하는 제약사로 주로 고혈압치료제, 관절염치료제, 치매치료제 등을 주로 판매하고 있습니다.

당사의 이러한 약품들은 모두 제네릭(복제의약품)이라는 특성이 있으며, 제네릭의약품은 특허가 만료된 의약품의 화학적 성분을 분석 및 복제하여 오리지널의약품과 같은효능을 갖게되는 의약품입니다. 그렇기때문에 개발에들어가는 비용 및 기간이 상대적으로 간소화되어 오리지널의약품과 비교해 가격이 낮은 특징을 갖고 있습니다.

당사의 주요제품군은 고혈압치료제, 관절염치료제등은 노인에게 주로 발생하는 질환에 적용되는 의약품으로 현재 기대수명증가로인한 노인인구의 증가에 맞물려 점진적으로 성장중입니다.

주요제품이외 위장운동조절제, 항생제등의 제네릭 의약품을 판매하고 있는 기업입니다.

◈ 위더스제약 (그림 : 위더스제약 IR BOOK)

또한 당사의 사업상 주요특징으로는 당사가 직접 보유중인 CMO 생산시설이 있다는 것입니다.

CMO란 의약품을 개발한 제약사가 의약품을 생산할때, 자기의 생산시설로 생산하지 않고 외주를 주는 것을 의미합니다. 즉 A라는 제약사가 당사에게 의약품의 생산을 주문하면, 당사는 의약품을 생산을 해주는 역할을 수행하는 사업이라고 생각하시면 쉬우실 것 같습니다.

당사의 CMO 고객 중에는 셀트리온제약, 한국휴텍스제약, 한국콜마 등이 존재하며, CMO의 허가 품목수는 FY2018년 183품목 -> FY2019년 193품목 -> 현재 219품목으로 성장하고 있어 주관적으로 판단하기에 당사의 강점이라고 생각됩니다.

▣ 제네릭 의약품, 차등 보상 약가 제도 개편(2020년 7월 시행 예정)

제네릭 의약품에 대한 제약사의 책임성 강화 및 개발을 위한 시간과 비용 투자 등의 노력 여부에 따라 보상체계를 다르게 적용하고자 하는 이번개편안입니다.

이 사항에대해서는 제가 이해하는 범위내에서만 말씀드리겠습니다.

저희가 병원을 갑니다. 그리고 저희는 진료를 받고 의약품 처방전을 받죠.

그런데 이 의약품은 저희가 의약품을 선택하지 않습니다. 뭐, 게보린 등 들어본것들은 일반의약품이기때문에 저희가 선택가능하지만, 의사처방이 필요한 전문의약품을 저희가 선택을 못합니다.

그래서 약사와 의사는 자신들이 가져가는 이윤 추구를 위해 제일 마진이 많은 의약품을 선정합니다.

그리고 이를 건강보험심사평가원에 청구하고 다시 받는 구조입니다.

"그냥 쉽게 생각해서 제네릭 의약품이 법적으로 1,000원입니다. 그런데 의사 및 약사는 이를 제약사에서 500원에 삽니다. 그리고 1,000원에 소비자는 구입합니다. 그러면 마진이 500원이 남습니다."

그런데 현재 제네릭약이 너무 많아서 이를 줄이고, 과거 발사르탄 성분 판매 중지와 같은 사태같은 상황이 안나오기 위해 제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편안을 만들었습니다.

주요골자는 제약사들이 직접 오리지널 약과 동등한가에 대한 실험을 하고, 국가에서 정해주는 원재료만 쓰라는것이 이번 2020년 7월에 시행되는  "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편"의 골자입니다.

즉 제약사들이 오리지널과 똑같다고 하는 보고서나 시험자료가 없다면 기존 오리지널 약가대비 53.55%의 약가를 보전을 못받게 됩니다.

생동성시험(생물학적 동등성시험) 및 원료입증 중 하나만 입증시에 약가는 45.52%로 내려가고, 2개다 미충족하면 약가는 38.69%만 받습니다.

그러면 의사나 약사 입장에서는 자신들의 마진을위해 생동성시험 및 원료입증이 된 의약품만 파는 결과가 나올 수 밖에 없습니다.

이런 점에서 당사는 생동성시험이 완료된 매출비중이 73%고 2023년에는 90%이상까지 올린다는 계획입니다.

즉  "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편" 법안이 시행될 때, 당사와 같이 생동성시험을 자체적으로 할 수있는가에따라 제약사의 명과 암이 갈릴것으로 전망됩니다.

당사는 "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편"으로인한 암담한 제네릭시장의환경하에 위기를 기회로 여기고 성장을 추구하고있습니다.

그 첫번째 전략으로는 세팔로스포린계 항생제 시장 공략입니다.

세팔로스포린계 항생제라고 하면 조금 어려울 수도있으니, 그냥 항생제라고 생각하시면 될 것으로 판단됩니다.

세팔로스포린계 항생제를 만들기 위해서는 기술적난이도로인해 별도의 생산 전용시설이 필요하며, 당사는 이러한 별도의 생산시설을 운영하고 있어 이를 기반으로 품목 다양화를 추진 중에 있습니다.

◈ 위더스제약 (그림 : 위더스제약 IR BOOK)

결론적으로 말씀드리자면, 당사는 세팔로스포린계 항생제 시장에서 "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편"으로 수혜를 입을 수 밖에없는 구조입니다.

위에서 말씀드렸다시피, 2020년 7월에 시행되는 "제네릭 의약품 차등 보상 약가제도 개편"으로 생동성시험과 원료를 써야만 약가를 보전받을 수 있습니다. 그리고 당사는 위 우측 표와같이 세팔로스포린계 항생제를 생산할 수 있는 17개 업체가 중에 위치하고 있습니다.

위표 우측그림을 참고하며 생각해 볼 수 있는것은 위탁생산하는 1,602억원시장의 130여업체는 어떻게 될 것인가?으로, 위탁생산하는 130여 업체는 낮은 약가 책정으로인해 수익성 악화 또는 시장퇴출이라는 결론을 낼 수 있습니다. (현재 당사의 세팔로스포린계 항생제 시장에서의 매출 비중은 28.4억원으로 시장을 침투를 잘한다면 장기적으로 성장가능성 존재)

즉 당사는 전용시설 완비와 생동성 시험 완료 약품의 비중이 높아 경쟁자가없는 상황에서 수혜를 입을 것입니다.

당사의 두번째 성장전략은 이중정 의약품 기반으로한 퍼스트제네릭 의약품 시장의 진출입니다.

◈ 위더스제약 (그림 : 위더스제약 IR BOOK)

이중정 의약품은 하나의 알약에 2개의 효과가 있는 알약을 합쳐놓은 거라고 생각하시면 될 것 같습니다.

위 그림처럼 복용의 편의성과 더 높은 효과를 갖을 수 있기때문에 약을 복용하는 환자입장에서는 약을 많이 먹을 필요없이 몇개의 약만 섭취해도 되는 장점이 있습니다.

상식적으로 이러한 이중정 의약품을 생산하기 위해선 기술적 난이도가 필요하며, 별도의 생산시설이 필요합니다. 당사는 이러한 이중정 의약품을 생산하기위한 시설은 완비되고 있으며, 현재 생물학적 동등성 실험을 진행 하고 있습니다.

추가적인 설명을 덧붙이자면 유한양행에서 판매중인 듀오웰정을 임상 중이며, 해당 오리지널 의약품의 만료일 2020년 10월 31일에 맞춰 허가 진행 및 출시 예정입니다. 또한 한국엠에스디에서 판매중인 아토젯정을 임상 중으로, 2021년 1월 22일 특허권만료일에 맞춰 당사는 판매할 계획입니다.(퍼스트제너릭)

또한 개량신약, 탈모치료제 등을 개발하여 당사는 성장할 계획이라고 합니다.

(개인적으로 투자포인트면 투자포인트라고 할 수 있겠는데, 이 사항들은 장기적으로 봐야할 것 같아서 아래 그림을 대체합니다.)

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[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 위더스제약(330350) - ④ 투자의견 (HOLD or SELL)

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

2020년 06월 17일 ~ 2020년 06월 18일 2일에 걸쳐 기관투자자 대상으로 진행된 SK바이오팜의 수요예측결과, 당사의 확정공모가는

49,000원(밴드상단)에 확정되었습니다.

이로써, SK바이오팜은 발행비용을 제외한 6,453억원의 공모자금유입이 예정될 것으로 기대되며,

당사는 해당 공모금 유입을 통해 아래와 같은 용도로 자금을 투입할 예정입니다.

▣ 운영자금 4,237억원

 - 당사의 혁신신약 세노바메이트(제품명 XCOPRI)의 상업화를 위한 판매조직구축에 972억원, 판매촉진활동(마케팅) 924억원, 제품생산에 223억원 총 2,119억원을 투입할 예정.

 - 당사는 후속파이프라인 임상 등의 비용으로 2,333억원을 지출 할 예정임.

▣ 채무상환자금 1,000억원

 - 당사는 유동비율, 부채비율 등 재무안정성 지표관리 및 이자비용 절감을 통한 수익성 향상을 위해 2020년 04월 신규차입한 차입금 500억원과 2019년 8월 차입한 500억원을 상환할 예정임.

▣ 기타 1,000억원

 - 오픈이노베이션 전략을 추진하여, 개발 성공 가능성이 높은 중추신경계 파이프라인 및 미국시장에서 세노바메이트와 함께 판매 가능한 제품도입을 추진하고자 신약 파이프라인 투자 및 제품 도입에 투입예정

[수요예측 참가내역]

SK바이오팜의 공모에 참여한 각 기관들은 835 : 1이라는 상당히 높은 경쟁률을 보이며 이번 빅딜임에도 불구하고 수요예측에 참여했습니다.

즉, 기관투자자들은 이번 공모에 참여하며 충분히 당사를 투자하여 수익을 얻을 수 있다고 판단하여 이렇게 높은 경쟁률을 보였던 것으로 판단됩니다.

[수요예측 신청가격 분포]

신청가격분포도를 보니 기관들은 당사의 공모가를 결정하기위해 기관 대다수가 밴드상단초과에 신청하였습니다.

밴드 상단 초과에 약 88억주가 몰렸으며, 기관들은 그만큼 당사를 좋게봤다고 판단됩니다. 또한 공모규모가 큰만큼 많은 주식이 몰렸으며, 총 98억주가 참가되는 등 정말 흥행한 빅딜인것으로 판단됩니다.

[자발적 보호예수 현황]

조금이라도 주식을 더 많이 배정받기 위해 수요예측에 참여한 기관들은 자발적 보호예수를 신청할 수있습니다.

정말 많은 기관들이 보호예수를 신청했다고 판단됩니다. 총 수요예측에 참여한 주식수가 98억주인데 보호예수를 신청한 주식수가 79억주(81.15%)인것을 감안할때, 유통비율이 급격히 감소할 것으로 판단되며 기관들은 장기적으로도 당사를 좋게 봤다고 판단됩니다.

개인적으로는 전체 기관의 모두가 보호예수에 참여했다고 생각합니다. 특히 6개월 확약 즉 보호예수가 많다는것은 당사를 6개월 이후에도 공모가보다 더 높은 가격이 될것으로 기관들은 판단하는 것으로 생각됩니다.

[향후 일정]

4일뒤인 2020년 06월 23일 ~ 2020년 06월 24일 2일의 걸쳐 당사의 청약이 진행됩니다.

정말 핫한 빅딜이였고, 기관들도 모두 SK바이오팜을 좋게 보는 것 같으니 청약에 참여해보시는게 좋을 것 같습니다.

하지만, 수요예측시 경쟁률이 높았던것 만큼 원하는 수량만큼 못받을 가능성이 클 것으로 예상됩니다.

상장일은 2020년 07우러 02일로 현명한 의사결정을 잘하시어 꼭 성공적인 투자가 되시길 기원드립니다.

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