HYE88 Investment

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이 글은 2020년 07월 24일 상장예정인 제놀루션에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 제놀루션의 공모가 산출방법과 가치평가(밸류에이션) 그리고 청약을하는데 당사의 긍정적인 특이사항에대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

제놀루션(이하 "당사")는 공모가를 산출을 위해 씨젠, 랩지노믹스 2개사의 국내기업과 애질런트 테크놀로지스(Agilent Technologies, Inc.), 퍼킨엘머(PerkinElmer Inc.) 2개사의 뉴욕증권거래소 상장법인(NYSE), 대만기업 GeneReach Biotechnology Corp.를 피어그룹으로 지정하여 2023년 예상순이익의 현재가치(할인율 30%)와 피어그룹의 평균 PER 25.63배를 적용하여 공모가 12,000원 ~ 14,000원(별도할인율 29.0% ~ 39.1%)을 산출하였습니다.

◈ produced by HYE88 Investment

주관적으로 해당 밸류에이션을 보며, 많은생각을 했었고 드릴말씀도 많지만 너무 복잡하게 공모가산출이 진행되서 간단하게 말씀만 드리고자 합니다.

(이해안되시는거 있거나, 궁금하신거 있으면 댓글 주시면 아는범위내에서 설명드리겠습니다. 신영증권이 나름 괜찮은 증권사이긴하네요. 나름 합당하게 진행하긴했는데 일반투자자분들이 이해하기 힘든방법으로 밸류에이션을 했습니다.)

일단, 당사의 연 할인율 30%는 적절하다고 판단됩니다. 투자자를위해 미래실적을 기반으로 할인할때 높을수록 좋습니다. 30%정도이며, 1.3의 3.5승이니 2023년 순이익의 총 할인율은 약 60%정도가 할인 되었습니다. 나름 양심적으로 한것으로 판단됩니다.

피어그룹의 평균 PER 또한 최근 상장기업들 적용 PER배수보다 나름 괜찮은 멀티플을 적용한 것으로 판단되며, 별도할인율 29.0% ~ 39.1% 또한 나름 보수적으로 공모가를 산출시키기위해 적용한것으로 판단됩니다.

▣ Valuation Table

◈ produced by HYE88 Investment

위 표는 당사와 피어그룹을 비교하기위한 Valuation Table입니다.

좀더 비교를 잘해드리기위해서 자료의 질이 좋았으면 했는데, 아무리 고민해봐도 이게 최선인것 같습니다. 특히 해외기업들의 예상실적을 아라야지 예상 PER을 구해서 비교해보는데, 기관투자자가 아니다보니 구하기가 어렵네요.

이런이유로 위 그림은 참고자료로만 올리고, 개인적인 의견을 말씀드리고자 합니다.

지금 코로나 때문에 씨젠 등 관련주들이 급등을 하고 있습니다. 특히 금일 2020년 07월 10일(오후 2시 25분)에 관련이슈로 씨젠은 약 18%, 랩지노믹스는 15%정도가 상승되어있습니다.

그렇기때문에 말도안되는 밸류에이션이 형성되고 있으며, 위 비교를위한 밸류에이션이 코로나 관련 테마주에 적용시키는게 맞을지 의문이 듭니다. 즉 밸류에이션 정당화가 안됩니다.

위 표는 참고만 부탁드리겠습니다. 다른글의 경우 될수있으면 비싼지, 싼지를 말씀드리기위해 제대로된 의견과 가치평가를 소개하겠습니다.

당사는 몇일전 수요예측을 진행한 티에스아이와같은 코넥스시장에서 코스닥시장으로 이전상장하는 건입니다.

그렇기 때문에 코넥스주가가 존재합니다. 또한 이번 당사의 상장에서는 환매청구권이 존재하고 있습니다.

▣ 환매청구권

『코스닥시장 상장규정』 제2조 제31항 제2호에 따른 기술성장기업의 상장요건, 동 제 26조 7항 및 『증권 인수업무등에 관한 규정』 제10조의 3에 따라 대표주관사(인수인)인 신영증권은 청약에 참여한 일반청약자의 보호를 위해 공모시 배정받은 주식을 신영증권(대표주관사)에게 매도할 수 있는 환매청구권을 부여하게 되어있습니다.

- 행사가능기간 : 상장일로부터 6개월까지

- 행사대상주식 : 인수회사로부터 일반청약자가 배정받은 공모주식

 ※ 일반청약자가 해당 주식을 매도 하거나 배정받은 계좌에서 인출하는 경우 또는 타 계좌로부터 양도받은 경우는 제외입니다. 즉 타사출고하시면 안됩니다.!

- 권리행사가격 : 공모가의 90%까지 보전해줍니다. 하지만 티에스아이와 같이 만약 상장일 1일전 코스닥지수 대비 환매청구권 행사일 1일전 코스닥지수가 10%이상 하락할 경우 공모가의 보전가격이 하락할 수 있습니다.

◈ 티에스아이 증권신고서

위 그림은 환매청구권 행사가격의 예시로써, 이해안가시는분들은 댓글주시면 설명드리겠습니다.

환매청구권은, 예를들어 상장일 기준 당사의 확정공모가가 10,000원이라고 가정해보겠습니다. 만약 당사가 상장일 당일 하한가를 맞아서 공모가의 -30%(7,000원)의 손실을 봤다고 생각해 봅시다.

그러나, 위 환매청구권으로인해 신영증권은 일반청약자가 보유한 공모주식을 하한가인 7,000원이아닌 9,000원에 매입을 해줘서 일반청약자들의 손실을 보전해준다는 것입니다.

▣ 코넥스 상장법인으로서 기준주가

◈ HYE88 Invsestment HTS

2020년 07월 10일(오후 3시 03분) 기준 당사가 현재 거래되는 코넥스시장의 주가입니다.

공모가가 12,000원 ~ 14,000원이지만, 현재 코넥스의 가격은 28,000원입니다. 괴리가 +100.0% ~ +133.3%가 납니다.

이는 이번 청약에 참가하는 투자자분들에게 충분한 긍정적인 요인이라고 판단되며, 어쩌면 상장일의 기준가가 저 가격이된다면 대박을 칠수도 있겠다고 판단해 봅니다.

[관련글]

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 24일 상장예정인 제놀루션에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 제놀루션의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 (예상)재무제표에대해 살펴보며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에 있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

◈ produced by HYE88 Investment

제놀루션(이하 "당사")는 이전글에서 말씀드렷다시피 핵산(DNA/RNA)을 추출하는 분자진단기기(핵산추출기) 및 관련 시약을 판매하는 기업입니다.

상장 후 주식수는 아직 전환되지 않은, 전환상환우선주 638,006주를 포함한 4,703,590주이며, 신주모집 800,000주(100%)를 통해 96억원 ~ 112억원을 조달하는 규모가 작은 IPO딜입니다.

◈ produced by HYE88 Investment (제놀루션 전환상환우선주내역)

※ 당사의 이번 IPO는 코넥스시장에서 코스닥시장으로 이전상장하는 건입니다.

공모 후 시가총액은 546억원 ~ 656억원이며, 공모가밴드는 12,000원 ~ 14,000원으로 규모가 작은 딜입니다.

▣ 상장 후 주주구성

◈ produced by HYE88 Investment

위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수는 32.34%로 정말 적은 수준입니다. 한편으로는 어느정도 이해는 가는부분도 있습니다. 당사는 최근 수요예측을 진행한 티에스아이와 달리 코넥스시장에서 당사는 거래량이 꾀 있습니다. 많게는 5만주정도로 평균적으로 1만여주가 거래가되고 있습니다.

즉, 코넥스시장의 참여자 중 개인주주들이 많이 존재한다는 것으로 판단됩니다.(티에스아이같은경우에는 6월 중인가요, 28주의 거래량으로 상한가도 갔었습니다.)

다시 본론으로돌아와서, 눈에띄는 특이사항은 보호예수의 상단에있는 최대주주 호일바이오메드였습니다. 당사는 의료품 및 의료기기를 판매하는 법인으로써 당사의 대표이사 김기옥이 39.20%를 보유하고 있는 법인입니다. 지배구조를 통해 추정하는 것이지만 김기옥 및 특수관계인들이 당사의 최대주주인 호일바이오메드를 지배하고 있는 것으로 판단됩니다.

그런데, 의문점은 호일바이오메드를 상장시키고 당사를 그다음에 상장시키는 방법이 정석적인 방법인데, 왜 자회사인 제놀루션을 상장시키는지 이해가 안가는 부분이기때문에 조금 불안사항이 있습니다.

◈ 당사 그룹사 지배구조 계통도(제놀루션 증권신고서 中 / 참고자료)

마지막으로 주주구성에서 특이사항은 대표이사 김기옥을 비롯한 일가 친척등이 지분을 갖고 있다는 것입니다. 특히 당사의 연구소장 및 등기임원인 김민이는 당사의 핵심인력으로 당사에서 가장 중요한 위치에 있는 인물으로 추정됩니다.

결론적으로 오버행이슈가 마음에걸리나, 상장전 코넥스 개인투자자분들이 당사를 계속갖고갈것인가 아니면 상장 후 손바뀜이 일어나 주가하락의 빌미를 제공할 것인가가 이번 상장에서 가장 중요한 이슈일 것으로 판단됩니다.

(개인적인 HYE88 Investment의 판단은 시총규모가 워낙작아서 대량의 관심과 자금이 몰린다면 주가상승이 가능할 수도있다고 예상해봅니다.)

▣ 제놀루션 요약(예상)재무제표(단위 : 억원)

◈ produced by HYE88 Investment

위 표는 당사의 요약재무제표를 나타낸 그림입니다.

당사는 이번 코로나19 사태로인한 성장의 기회를 잡았다고 판단됩니다. 이전글에서 말씀드린것과 같이 당사의 핵산추출장비는 국내 코로나 검사 32만건 중 22만건이 수행되는 등 국내검사의 70%가 당사의 핵산추출장비로 이뤄졌습니다. 

특히 당사의 핵산추출장비는 코로나로인해 중국의 질병통제예방센터에 수출되었으며, 이는 곧 2020년 1분기에 33억원이라는 매출액을 기록했습니다. 이 매출액은 2019년 1년간의 매출로 당사는 코로나로인해 2020년 결산기준으로 매출액 295억원 영업이익 144억원(영업이익률 : 48.8%)을 예상하였습니다.

여기서 특이사항 중 하나는 2020년을 예상한 295억원이라는 매출은 당사가 2월 ~ 3월 중 상장을 준비하면서 코로나19가 6월 ~ 7월에 종식된다는 것을 가정하고 예상한 실적이기때문에 현재 아직까지도 코로나가 전세계적으로 창궐한다는 것을 감안할때 2020년 매출액 295억원 영업이익 144억원 순이익 40억원 이상으로 나올것으로 전망됩니다.

2번째 특이사항은 당사의 핵산추출시약의 성장입니다. 핵산추출시약이 2020년 약 191억원의 매출을 예상된 이유는 당사의 핵산추출장비의 판매 증가때문입니다. 즉 당사의 핵산추출장비가 많이팔릴수록 당사의 핵산추출시약을 사용해야만되는 구조이기때문에 판매대수가 누적적으로 증가할 수록 당사의 핵산추출시약의 매출은 급속도로 증가하게 되는 구조입니다.

마지막 특이사항은 2020년 예상순이익이 40억원이라는 것입니다. 이점에서 HYE88 Investment는 긍정적으로 판단됩니다. 영업이익이 144억으로 예상되지만, 당사는 예상순이익을 산출시 현재 당사에 존재하는 전환상환우선주의 공정가치 상승으로인한 평가손실 93억원을 예상하여 산출 하였습니다. 이는 투자자를위해 보수적으로 추정하는 것으로 생각되어 긍정적으로 판단됩니다.

추가적으로 당사의 2020년 예상실적의 단서가되는 현재 수주잔고를 아래의 그림을 통해 말씀드리고자 첨부드리오니 확인부탁드립니다.

※ 아래의 표 중 수주액의 단위는 억원입니다.

◈ 제놀루션 (좌 : 당사 수출비증 증가추이 / 우 : 당사제품 수주잔고)

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 제놀루션(225220) - ① 사업내용

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 제놀루션 상장분석 - ③ 가치평가 및 긍정적인 특이사항

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 제놀루션 - ④ 투자의견(청약에대한 심각한 고민)

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 24일 상장예정인 제놀루션의에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 제놀루션이 어떠한 사업을 영위하고있는지와 당사가 어떠한 방향으로 성장을 계획 중인지에대해 소개하며 제놀루션의 이해를 도우고자 작성되었습니다.

투자예정이신분들과 투자자분들에게 도움이 되었으면 좋겠습니다.

※ 본 자료의 내용은 주관적인 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자본인에게 귀속됩니다.

제놀루션(이하 "당사")는 핵산(DNA, RNA)를 추출하기위한 분자진단기기(핵산추출기기)와 시약을 개발 및 판매하는 기업입니다.

쉽게말씀드리자면, 당사의 유전자 기반의 분자진단 기술력으로 분자들을 소변, 객담, 혈액, 혈정 등에서 핵산(특히 RNA) 추출하는 장비와 시약을 판매중이라고 생각하시면 될 것 같습니다.

◈ 당사 판매제품군 (핵산추출장비 및 시약 / 그림 : 당사 홈페이지)

조금 더 설명을 드리자면, 당사의 핵산추출기기는 소변, 혈액 등과같은 샘플이 도착하면 핵산 추출을 통해 병의 이상 유무를 자동으로 추출하는 자동화기기를 판매하고있으며, 시약의 경우 성매개성감염질환, B형감염, 자궁경부암, 결핵, 호흡기바이러스 등의 핵산(RNA)을 추출하는 키트라고 생각하시면 될 것 같습니다.

◈ 당사의 업무영역 : Step 2 (그림 : 제놀루션 IR BOOK)

이외 당사의 시약은 아프리카돼지열병, 조류독감 등의 농어촌관련된 전염병의 이상여부를 확인할 수 있는 핵산(RNA)추출기반 시약을 판매하고있으며 이와같은 부문에서 국내시장의 70%이상이 당사의 제품을 사용하고 있다고 합니다.

마지막으로, 당사는 아무래도 유전자인 핵산(DNA, RNA)의 연구를통해 제품을 판매하는 기업이기에, RNA 유전자 관련된 사항을 연구진행 중에있습니다. 그 중 눈에띄었던 사항은 RNAi사업으로써, 현재는 RNAi의 연구관련 제품 및 서비스관련 사업을 영위 중입니다.

(RNAi라는 것은 쉽게말씀드려서 기존 RNA 유전자에 인공적인 저분자화합물이나, 항체를 넣어주어 나쁜 RNA(바이러스)가 발생하지 않도록 억제하는 기술이라고 생각하시면 될 것 같습니다.)

※ 특이사항 중 하나는 당사의 RNA기반의 분자진단기기(핵산추출기기) 및 시약은 최근 코로나19로 인해 판매가 가속화되었다고 합니다.

참고로 코로나라는놈은 증식을 위하여 RNA에 복사하여 이를 살아있는 생명체의 세포에 침투시켜 세포를 파괴시키는 RNA바이러스 유형이기 때문에 WHO에서는 RNA기반 분자진단방법을 골든 스탠다드로 지정했습니다.

이런이유로 당사의 RNA기반 분자진단기기는 국내의 32만건의 코로나 진단검사 중에 당사의 제품을 통해 22만건이 수행되었으며, 이는 국내검사의 70%가 수준으로, 아래의 그림에서 볼 수 있듯이 당사제품의 우수성을 말해주는 하나의 척도가 아닐까라고 생각해보게됩니다.

(참고로 코로나 진단기기의 글로벌리더인 로슈社는 현재 막대한 수요에 비하여 공급물량이 적다고 합니다. 수요 > 공급이기때문에 당사가 수혜를 받았는지도 모르는 일이라고 판단됩니다.)

◈ 당사 판매제품군 (핵산추출장비 및 시약 / 그림 : 당사 홈페이지)

□ RNAi(dsRNA)를 이용한 농약원료 사업 

아시다시피, 저희의 주식을 책임지고있는 농산품은 쌀이고, 해외는 밀등입니다. 그리고, 인류는 식량난등을 극복하기위해 인류의 주식인 쌀과, 밀등에 농약(당사측에서는 작물보호제라고 합니다.) 쳐서 잘 자라게끔하고 있습니다.

하지만, 화학물질인 농약은 인체에 피해를주며, 다양한 부작용등이 나타나고있습니다.

그렇기때문에 화학회사들은 최근 RNAi 분야를 통해 친환경 농약의 만드려고 하고 있으며 이에, 당사는 당사의 dsRNA기술을 기반으로하는 농약의 원료를 판매할 계획 갖고있습니다.

당사의 설명상 dsRNA는 1g 공급 당 200만원 정도의 매출이 예상되며 추후 ton급 단위의 공급시설을 구축하여 성장을 영위하고자 계획중에있다고합니다.

◈ 당사 신규사업1 친환경 작물보호제 (그림 제놀루션 IR BOOK)

□ RNAi(dsRNA)기반의 동물용 의약품개발

당사는 현재, 위와같은 농약원료 사업에서 핵심인 RNAi(dsRNA)를 기반으로 꿀벌용 동물 의약품 사업을 전개하려고 계획중에 있습니다.

이 부문은 저도 잘 몰랐던 거라, 추가적인 궁금증이있으면 한번 찾아보시는 것도 괜찮으실것으로 판단됩니다.

꿀벌은 아래의 당사의 IR자료에서 나왔듯이, 373조원의 부가가치를 창출하는 인류에게 도움이되는 개체입니다. 하지만 최근 화학농약, GMO, 바이러스 등으로 꿀벌의수가 감소하고 있다고 합니다.

특히 2008년 꿀벌의 바이러스 질환인 낭충봉아부패병이 국내에 발생후 40만통이었던 토종벌은 2013년 1만여 통으로 감소한것으로 추정되고 있다고 합니다. 이로인한 토종꿀 산업은 1,000억원이상의 피해로 추정된다고도 합니다.

이런이유로 당사는 RNAi기술 기반으로인한 바이러스 증식 억제제 및 예방제를 개발 중이며 2022년 출시목표로 개발 중에 있다고 합니다.

RNAi라는것이 조금 헷갈리수 있으니 아래에 한번더 추가설명 붙입니다.

(RNAi라는 것은 쉽게말씀드려서 기존 RNA 유전자에 인공적인 저분자화합물이나, 항체를 넣어주어 나쁜 RNA(바이러스)가 발생하지 않도록 억제하는 기술이라고 생각하시면 될 것 같습니다.)

HYE88 Investment의 입장에서는 해당사업이 흥미로운것 같습니다. 결론적으로 투자하기위해선 사업의 성공여부 등 숫자를 통해 확인해야 가능하지만, 이와같은 새로운분야의 사업내용은 얼마를 창출하지, 부가가치가 얼마나될지 아무도 모르기때문입니다.

특히 근래의 금융시장 트렌드에 맞는 ESG(Environment, Social, Governance 철자가 맞는지 헷갈리네요)에 속하는 것 같아 주관적으로는 흥미로워 보입니다.

◈ 당사 신규사업2 꿀벌용 의약품 (그림 제놀루션 IR BOOK)

[관련글]

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 제놀루션(225220) ② 기업분석 (위기를 기회로, 성장으로!)

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 제놀루션 상장분석 - ③ 가치평가 및 긍정적인 특이사항

[□ IPO 공모주분석/2020년 07월 상장기업] - [IPO] 공모주분석 제놀루션 - ④ 투자의견(청약에대한 심각한 고민)

안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 24일 상장예정인 더네이쳐홀딩스에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 더네이쳐홀딩스의 가치평가(밸류에이션)와 주관적으로 생각하는 리스크요인에대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

※ 가치평가를위해 밸류에이션 테이블 글을 쓰기전에 당사의 공모가 산출내역을 간략히 말씀드리고자 합니다.

당사는 공모가밴드 45,000원 ~ 50,000원을 산출하기위해 2019년 4월초부터 2020년 3월말 까지의 합산 순이익을 기반으로 밸류에이션을 진행하였습니다. 2019년 1분기 순이익 43억원과 2020년 1분기 순이익 73억원을 비교할때 더 많은 수익을 낸것을 포함시켰습니다.

 > 이 사항은 말은 된다고 생각할 수도 있습니다. 당사는 성장기업이며, 이 성장성을 더욱 잘 나타낼수있다고 말하면 할말이없는것도 어쩔수 없는 현실입니다. 하지만, 주관적인 생각은 더 많은 공모금유입과 높은밸류를 받기위해 이러한 방법을 썼다고 한편으로는 생각됩니다.

또한 당사는 상장 전 보유했던 전환상환우선주(RCPS)가 전환되어 파생상품평가손실 154억원을 밸류에이션시 제외하였습니다.

 > 이 또한 말은 됩니다. 현금성유출이 없는 손실이며 기업의 영업활동에서 발생된 것이 아니기 때문입니다. 뭐.. 그렇게 생각해보면 RCPS아니였으면 자금없어서 현재 매출도 못올렸을텐데 말이죠. 어쨋든 파생상품평가손실 154억원을 제외했기때문에 순이익이 증가되었습니다.

결론적으로 공모가 산출 밸류에이션시 당사의 적용순이익은 346.7억원입니다. 2019년 순이익 161억원이었는데 말이죠. 개인적으로 너무 가치를 많이 받기위해 전문지식을 동원해서 밸류에이션을 진행한 것으로 생각되서 마음이 씁쓸합니다.

▣ Valuation Table

◈ produced by HYE88 Investment

(위 에스제이그룹의 경우 billiesmile님의 조언으로 수정된 PER / PBR 수치입니다. 조언감사합니다.!)

위 표는 당사와 피어그룹을 비교하기위한 Valuation Table입니다.

당사의 피어그룹은 F&F, 코웰패션, 배럴, 코데즈컴바인, 에스제이그룹이었습니다. 특이사항 중 하나는 분홍음영의 adj P/E(x)_19년은 당사가 윗글처럼 밸류에이션시 전환상환우선주의 전환이 없었다는것을 가정하여 2019년 PER을 산출한 내역입니다.

위 테이블로 판단해볼때, 크게 문제가 될 만한 사항은 없는 것으로 나타납니다.

밸류에이션은 적절한 것같습니다. 당사의 2019년 adj(수정된) PER은 10.26배 ~ 11.40배로 에스제이그룹을 제외한 피어그룹과 비슷한 수준을 보이고 있습니다.

또한 2020년 예상실적기준 PER의 경우 당사는 7.70배 ~ 8.55배 수준으로 피어그룹보다 저렴한 수준으로 보입니다.

PBR또한 성장성을 감안할때, 3배 언더는 꾀 괜찮은 밸류에이션이라고 판단됩니다.

□ 주요고객인 밀레니얼 세대 및 Z세대

 > 이전글에서 말씀드렷다시피, 당사는 밀레니얼세대와 Z세대를 공략하여 큰 성공을 이뤘습니다. 전글을 인용을 하자면, 2019년 밀레니얼 세대의 국내 비중은 22.2%, Z세대는 21.7%로 전체세대의 43.9%를 공략했었습니다.

 > 하지만, 이들은 유행에 민감한 특성을 갖고있습니다. 현재는 당사의제품인 내셔널지오그래픽, Jeep등이 유행을 타서 매출성장과 더불어 기업가치또한 증가를 하였습니다. 과거 노스페이스이 유행하였던때와 지금과 비교해보면 젊은세대들의 유행은 금방 바뀐다고 생각합니다. 이런점에서 당사는 성장의기회와 위기의 상황이 상존된 상황이라고 판단됩니다. 만약 조금이라도 방심을 할 때, 당사 브랜드 위치는 끝없이 떨어질 것으로 판단됩니다.

 > 일례로 당사의 매출은 현재 내셔널지오그래픽에서 99%가 창출되고 있습니다. 만약 유행이지나고 당사가 대응을 적절히 못하거나, 브랜드사업이기때문에 누구도 예상치못한 악영향을 줄만한 이슈가 발생한다면 당사는 끝없이 추락할 가능성이라는 리스크가 존재한다고 판단됩니다.

□ 패션산업의 진입장벽

 > 패션산업은 아이디어와 상품 기획력만 갖춘다면 소규모 자본을 통해 시장진입이 가능한 산업입니다. 즉 완전경쟁에 가까운 시장이라고 판단되고 있습니다.

 > 또한 당사는 현재 패션산업에서 유명한 브랜드입니다. 성장률은 어마무시하고 해당산업을 변화시킬만큼 영향력을 행사하고있다고 판단됩니다.

 > 즉, 당사의 사업구조인 유명브랜드의 라이선스계약을 통해 의류에 적용시키는 것이 돈을버는 사업이라고 널리 인식이 되어있다고 판단됩니다. 그러면 당사보다 더 큰 대기업쪽에서 당사와 같은 사업구조를 적용시켜 막대한 자본력으로 시장에 침투하면 어떻게 될까? 라는 생각을 해보게 됩니다.

 > 예를들어 지금 생각나는 제일모직이 관계사 삼성의 브랜드를 의류에 적용시켜 고급스러우며 가격경쟁력이있는 의류를 출시하거나, 대학교의 과점퍼처럼 서울대학교가 샤 브랜드로 해당시장을 진출하면 어떻게 될까라는 생각을 해보게됩니다.

 > 결론적으로 진입장벽이 너무 낮습니다. 돈이되는것을 파악하면 누구라도 이 방법을 통해 돈을 벌고자 할 것입니다. 이 사항이 부담되는 요인이라고 생각합니다.

□ 내셔널지오그래픽 브랜드 홀더인 디즈니社

> 당사의 대표 브랜드인 내셔널지오그래픽은 2021년 12월 31일까지 디즈니社와 라이선스계약이 되어있습니다. 전글에 말씀드린대로 당사는 매출액의 일부를 디즈니社에 브랜드를 쓴 수수료로 납부하고 있습니다.

> 주관적인 판단이지만 현재 함께 사업을 진행할 계획이라고해도 디즈니社의 경우 라이선스 수수료를 더 높게 받을 유인이 존재한다고 판단됩니다. 앞서 말씀 드렷다시피, 동사의 성공원인은 내셔널지오그래픽 브랜드에 있다고 생각되기때문에, 재계약시 가격협상력 측면에서 디즈니社가 더 강하다고 판단되어, 추후 수수료율 증가 등 당사에게 부정적인 방향으로 재계약이 이뤄질 가능성이 존재한다고 판단됩니다.

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 24일 상장예정인 더네이쳐홀딩스에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 더네이쳐홀딩스의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 재무제표 및 투자할때 도움이 될만한 분석내용을 소개하며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에 있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

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더네이쳐홀딩스(이하 "당사")는 이전글에서 말씀드렷다시피 내셔널지오그래픽, NFL, Jeep 등의 브랜드를 라인선스계약을 통해 당사의 의류 및 잡화류에 적용시켜 옷, 캐리어, 신발 등을 판매하는 기업입니다.

현재 대리점 114개, 백화점 94개, 아울렛 29개 면세점 3곳 총 240여개 매장을 보유중으로 오프라인에서 내셔널지오그래픽 의류제품 등을 판매하고 있습니다. 또한 무신사, CJ Mall, 자사몰 등 온라인에서도 당사의 제품을 판매 중에 있습니다.

상장 후 주식수는 7,182,381주이며, 신주모집 1,000,000주(83.33), 구주매출 200,000주(16.67%)를 통해 540억원 ~ 600억원을 조달하는 IPO딜입니다.

※ 구주매출 200,000주는 당사의 최대주주 및 대표이사인 박영준의 물량으로 상장이 된다면 박영준은 90억원 ~ 100억원을 수취할 것으로 판단됩니다. 역시 주식장사가 제일 돈이 되는 것 같습니다.

공모 후 시가총액은 3,232억원 ~ 3,591억원이며, 공모가밴드는 45,000원 ~ 50,000원입니다.

▣ 상장 후 주주구성

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위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수는 46.7%로 정말 적은 보호예수로 이번 공모에 나왔다고 판단됩니다. 보호예수가 높아야 긍정적으로 볼 수 있을텐데 추후 오버행이 부담됩니다. 특히 유통가능에 있는 벤처금융 및 전문투자자 22인의 1,602,756주(22.3%)와 상장전 기타주주 855,610주(11.9%) 등 유통가능물량이 가장 부담됩니다.

당사의 상장전 거래가격 중 제일 비싼 가격은 2019년 10월 중 제3자배정유상증자로 들어온 22,000원입니다. 추정상 보호예수에 위치한 콘텐츠커머스융합펀드 90,909주 물량이라고 추정됩니다.

하지만, 상장 후 바로 유통가능한 벤처금융 및 전문투자자 22인, 상장전 기타주주, 한국투자증권 등의 상장전 주주의 평균단가는 9,450원수준으로 추정되어 당사의 공모가밴드가 45,000원 ~ 50,000원이라는 것을 감안할때 대량의 물량출회로인한 주가하락 가능성이 높다고 판단됩니다.

모쪼록 투자하시는데있어 충분한 고려와 보수적인 관점에서 판단하시기를 간절히 부탁드립니다.

주주구성상의 특이사항이 보여 좀더 글을 적습니다. 당사의 2대 주주는 "(주)더네이쳐"(초록음영)라는 기업입니다. 영업활동을 영위하고있지 않는것으로 봐서 페이퍼컴퍼니로 추정됩니다. 그러면 중요한건 2대 주주 (주)더네이쳐의 주주구성일 것입니다. 즉 현재 박영준이 최대주주지만 (주)더네이쳐를 통해 누군가가 당사의 지배력을 행사할 수도 있다라는 결론이 나옵니다.

상장 후 공시를 통해 확인할수도 있을것이라고 판단되나, HYE88 Investment는 투명성을위해 (주)더네이쳐의 주주구성을 공개할 것과 에스엠같이 라이크기획을 통한 최대주주 및 이해관계자들의 부당이익 가능성을 방지하고자 (주)더네이쳐의 정보를 상장전 공개해줄 것으로 요청하는 바입니다.

마지막으로 상장 대표주관사인 한국투자증권입니다. 법적으로 대표주관사는 상장주선인 의무인수분을 갖고있게 되어있습니다. 당사는 상정전 주주였으며 실무 상 상장주선인의무인수분만큼의 주식수를 보호예수를 해놓고 상장 후 158,730주를 유통가능에 물량에 왠 빼놓은지 이해가 안됩니다.

결론적으로는 당사는 상장 후 오버행이슈의 가능성이 부담요인이라고 판단됩니다.

▣ 더네이쳐홀딩스 요약재무제표(단위 : 억원)

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위 표는 당사의 요약재무제표를 나타낸 그림입니다.

당사는 정말 놀랄만한 성장을 이룩했다고 판단됩니다. 특히 코로나로인해 소비가 감소하는 현 상황속에서도 2019년 1분기에비해  2020년 1분기 매출이 약 160억원이 증가한 499억을 기록했다는 것은 정말 놀랄만한 사항이라고 판단됩니다.

특히 위 그림에는 표시되지 않았으나, 당사는 의류산업 특성상 겨울철에 매출이 몰리는 경향이 있습니다. 그 이유는 당사가 판매하는 패딩 등은 티셔츠 등에비해 단가가 높기 때문입니다.

◈ 더네이쳐홀딩스 분기별 매출추이

당사가 이렇게 성장할 수 있었던 이유는 밀레니얼 및 Z세대에게 판매하는 전략으로인한 메가히트를 시켰던 것이 주요한것으로 판단됩니다.

아래의 그림은 2017년부터 당사의 부문별매출을 나타낸 표입니다. 해당 표를 참고시 당사는 특히 의류쪽에서 큰 매출성장을 영위했으며, 백화점, 대리점 등에서 큰폭으로 성장을 일궈냈습니다.

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당사에있어 현재 중요한 점은 이제 온라인의 성장을 이끌 수있는가와 해외부문에서 얼마나 큰 매출성장을 나올것인지가 핵심포인트로 판단됩니다. 주관적으로는 아직까지 국내의 경우 내셔널지오그래픽의 유행이 유지되고 있다고 생각합니다.

하지만, 국내 내셔널지오그래픽 의류의 출시가 2016년이라는 것을 감안할때 출시 후 1년 ~ 2년간은 매출상승이 제한적이었던 사항을 국내 과거사례에서 봤을때, 해외부문은 1년 ~ 2년간의 시장안착 기간으로 디즈니社와 협업이 있을지라도 마케팅비용 등 각종비용으로 적자는 불가피 할 것으로 판단됩니다.

마지막으로 상장 후 분석적으로 참고하실점은 당사는 사업의 특성상 브랜드를 라이선스계약을 통해 의류 및 잡화를 판매하는 사업구조를 갖고있기때문에 브랜드사용 수수료를 브랜드 홀더인 디즈니社등에게 납부해야한다는 것입니다.

추정상 당사의 판관비 상 지급수수료라고 판단되며 브랜드를 이용하는댓가로 지불하는 비용은 매출액의 30% ~ 37% 수준으로 추정됩니다.

◈ produced by HYE88 Investment

- 마지막으로 이글 보시는 투자자분들 바쁘신데 글을 너무 길게 써서 죄송합니다. 줄인다고 줄였는데, 쉽게안되네요. 다음부터는 핵심만 요약해서 짧게 쓸 수 있도록 노력하겠습니다.

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 23일 상장예정인 솔트룩스에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는 점은 솔트룩스의 공모가산출내역, 가치평가(밸류에이션)대해 말씀드리며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다.

긴글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 가치평가는 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

솔트룩스(이하 "당사")는 공모가 산출을 위해 위세아이텍, 라온피플, 나무기술과 같은 국내 상장기업과 AKAMAI TECHNOLOGIES, CITRIX SYSTEMS와 같은 나스닥상장기업 총 5개사를 피어그룹으로 선정하여 당사의 2022년 예상순이익의 현재가치(할인율 15%)와 피어그룹의 평균 PER 31.73배를 적용하여 공모가 24,000원 ~ 30,000원(별도할인율 18.77% ~ 35.01%)을 산출하였습니다.

◈ 솔트룩스 공모가산정내역

주관적으로, 다른 피어그룹은 당사가영위하는 산업의 특성상 이해할수있는 밸류라고 판단되는데, 나무기술이라는 기업의 적용 PER 53.77배는 너무 끼어맞추지 않았나 HYE88 Investment는 판단됩니다.

▣ Valuation Table

◈ produced by HYE88 Investment

위 표는 당사와 피어그룹을 비교하기위한 Valuation Table입니다.

참고로 매출액 등 실적은 억원 위 6개사 모두 억원단위입니다. 이렇게보니, 위 공모가산출내역과 현재 글을 통해 말씀드리고자 했던것이 좀더 명확해 진것으로 판단됩니다.

아무래도 공모가 산정시 나무기술(적용 PER 53.77배)을 포함시켜 PSR이 조금 비싸게 보인다고 판단됩니다. 우선 당사의 2019년 PSR은 6.57배 ~ 8.22배입니다. 공모가상단 기준 PSR은 라온피플과 비슷한 수준이며, 하단은 미국 나스닥 상장기업 AKAMAI, CITRIX와 비슷한 6배수준입니다. AKAMAI와 CITRIX가 모두 영업이익률을 20%내외를 기록한다는것으로 미뤄볼때 많이 부담되는 당사의 2019년 PSR이라고 판단됩니다.

또한 2019년 피어그룹의 평균 PSR은 5.07배로 당사의 2019년 PSR 6.57배 ~ 8.22배보나 낮으며, 당사는 고평가로 판단됩니다.

참고로 당사가 제시해준 2020년 매출액 기반 PSR은 5.50배 ~ 6.87배로 이또한 그다지 매력적으로 보이지는 않습니다. 당사가 2022년까지 예상실적을 제시했기때문에 2022년 실적을 염두하고 투자의사결정을 해야겠지만, 미래실적은 언제나 불확실성은 내포하고있기때문에 당사가 제시한 공모가밴드는 부담되는 수준이라고 판단됩니다.

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안녕하세요. HYE88 Investment입니다.

이글은 2020년 07월 23일 상장예정인 솔트룩스에대한 분석글입니다.

이번글을 통해 살펴보고자하는점은 솔트룩스의 기업개요와 공모후 주주구성, 그리고 (예상)재무제표에대해 살펴보며 투자자 혹은 투자예정이신분들의 의사결정을 돕고자 작성되었습니다.

길글이지만, 투자자 혹은 투자예정이신분들은 본인의 소중한 자금이 달려있으니 귀찮더라도 끝까지 읽어주시면 감사하겠습니다.

※ 기업분석은 주관적 의견이며, 투자의사결정에 도움이 되고자 작성되었습니다. 기업에 투자함에 있어 모든 손익은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

▣ 기업개요

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솔트룩스(이하 "당사")는 이전글에서 말씀드렷다시피 인공지능, 빅데이터, 클라우드사업을 영위중인 기업입니다.

인공지능을 통해 챗봇이나, 콜센터 자동 음성인식서비스, 자동번역서비스와 빅데이터를 통한 VOC서비스, 이상징후 감지 등 서비스 및 기타 클라우드 사업을 영위하고 있는 기업입니다.

주요고객들은 기업, 공공기관 다수가 존재하며 농협, 우리은행, 한국전력, 삼성전자, 국방부, 현대자동차 등 무수히 많은 고객 레퍼런스를 보유하고 있습니다.

상장 후 주식수는 5,031,515주이며, 신주모집 750,000주(100%)를 통해 180억원 ~ 225억원을 조달하는 규모가 작은 IPO딜입니다.

공모 후 시가총액은 1,208억원 ~ 1,509억원이며, 공모가밴드는 24,000원 ~ 30,000원입니다.

▣ 상장 후 주주구성

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위 그림은 상장 후 당사의 주주구성입니다.

보호예수는 59.36%로 생각보다 보호예수가 적습니다. 특히 상장전 주주들의 상장 후 많이 출회 되는 것을 볼 수 있습니다. 최근 2018년 06월과 08월 제3자배정 유상증자로 들어온 물량이 19,000원이라는 평균단가를 나타난다는 것을 감안할때 최소한 공모전 주주는 이번 상장으로 수익을 얻을 것으로 판단됩니다.

모든 주주구성을 뒤로하고, 현재 가장 중요한 특이사항은 위 그림의 주황음영으로 표시된 현대비앤스틸의 부사장인 정문성입니다. 해당주주는 이경일 최대주주 다음의 2대주주로서 현재 코스피 상장기업 현대비앤지스틸 부사장이며, 현대가의 일원으로 알려져있습니다.

또한 당사의 주주구성에는 기타주주로 공시된 주주들 중에는 현대비앤지스틸 66,667주 또한 포함된 것으로 판단되어 실질적 지배력은 조금더 높을 것으로 판단됩니다.

당사는 타 고객도 많지만 현대오토에버, 현대차 등의 고객사를 보유한만큼 추후 관련된 사업 등으로 이어질 가능성이 존재한다고 판단됩니다.

마지막으로 1%이상 주요주주는 현재 당사가 공시한 내용으로는 확인이 안됩니다. 상장 후 공시에서 세부내역을 확인을하여 당사의 지배구조를 좀더 면밀히 살펴봐야할 필요가 있을것으로 판단됩니다.

◈ 현대비앤지스틸 1분기보고서 타법인출자현황 中

▣ 솔트룩스 요약(예상)재무제표

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위 표는 당사의 요약재무제표를 나타낸 그림입니다.

※ 당사는 2020년까지는 수주물량을 기반으로 실적을 예측하였으며, 그 이후로는 시장의 성장률을 기반으로 매출을 예측하였습니다. 또한 당사의 고객은 기업 및 공공기관이기때문에 예산집행이 이뤄지는 4분기에 매출이 집중되는 경향이 있습니다.

◈ 솔트룩스 수주잔고

아래 그림은 당사의 부문별 매출을 나타낸 표입니다.

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(용역매출의 경우 컨설팅과, 고객사의 커스터마이징 등 관련매출입니다.)

■ AI Suite 부문

> 2019년 12월 17일 문재인 대통령 주재로 열린 제 53회 국무회의에서 인공지능 발전방안으로인한 예산집행 증가가 전망되며, 아래와 같은 당사의 매출이 예상됩니다.

- 주요프로젝트 현황 

(민간기업)

농협금융 상담지원 시스템 고도화 및 영업점 집중사업, 현대오토에버 매스터 챗봇 라이선스 공급사업, 삼성전자 북미가전 콜센터 상담 자동화 사업, 한전KDN 챗봇 구축, EY한영과 사내업무효율 제고용 챗봇, 국내 최대 O2O서비스그룹의 인공지능 기반 컨택사업 수주 기대, 한국투자증권 콜봇 구축 등 진행 및 진행 예정

(공공기관)

한국항공공사 사이버포탈 고도화, 동아대학교 학사상담 챗봇시스템 구축, OO안전부 등의 공공분야사업 진행 및 진행 예정

■ Big Data Suite 부문

> 국가규모의 대규모 데이터를 수집, 저장, 분석하는 수요는 데이터 경제/디지털 중심의 한국판 뉴딜정책에 힘입어 해당사업이 확대될 것으로 예상됩니다.

- 주요프로젝트 현황 

(민간기업)

한국조선해양 선주품평/R&D 설계도면 분석사업 수행 중, LG CNS로부터 LG전자 향의 다국어 사용자 메뉴얼 자연어처리/번역 및 구조화 사업진행 중, STX조선 빅데이터 검색솔루션, 하나투어 빅데이터 검색솔루션, 우리은행 이상거래 탑지 솔루션 사업 진행 및 진행 중.

(공공기관)

베트남 정보통신부 소셜데이터 수집 및 분석, 국토교통부 통합 빅데이터 플랫폼, 금융보안원 빅데이터 거래소 구축사업, 한국전력 소셜 빅데이터운영 및 고도화 사업, 한국언론진흥재단 뉴스 빅데이터 고도화 및 운영사업, OO안전부, OO수력원자력, OO난방공사 등 진행 및 진행 예정.

■ Cloud Service 부문

> 클라우드 인프라 환경의 보급이 가속화되며, 보다 유연한 환경에서 웹방식의 맞춤형 인공지능, 빅데이터 서비스를 공급받고자하는 기업 및 공공기관의 수요가 증가될 것으로 예상됩니다.

(민간기업)

회계컨설팅사인 PWC 컨설팅 및 OO회계법인과 인공지능 기반 계약서 자동분석 서비스 개발 프로젝트 수행 중으로 클라우드 사업으로 전개하여 출시할 계획, DNP 일본 BPO전용 인공지능 클라우드 플랫폼 서비스, 현대차 글로벌 신차반응분석 사업, LG전자 소재기술연구원 연구개발 데이터 과학 서비스, KT 기가지니 심층질의 응답 클라우드 서비스, 현대모비스 자율주행 영상 DB분석 서비스, CJ제일제당 리테일부문의 클라우드 기반 고객 품평 수집분석 서비스등 진행 및 진행예정.

(공공기관)

한국데이터산업진흥원이 주관하는 클라우드 사업에 2020년 참여계획이며, 기존 국립국어원 말뭉치 구축사업을 클라우드 방식으로 전환해 수행 및 수익성 제고 계획, 대한민국 OO부 관련 클라우드 서비스사업 등 진행 및 진행예정.

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